Алексей Москвич - Грабли в сторону

Для получения стоимости компании с помощью этого довольно простого метода необходимо умножить величину денежного потока на ставку (коэффициент) капитализации. Под денежным потоком понимается среднее значение прибыли за 3-5 лет до даты оценки. Существует насколько способов получения средней величины (средняя арифметическая, геометрическая, гармоническая), но я рекомендую использовать так называемый метод суммы числа лет. Суть метода состоит в том, что, что значениям денежного потока пяти (минимум – трёх) лет до даты оценки присваиваются весовые коэффициенты по номеру года, но в обратном порядке. Пятому 1, четвёртому 2, и т. д., а первому (практически прошлому году) – 5. Затем денежные потоки последовательно умножаются на присвоенные коэффициенты, а полученные результаты суммируются. Итоговым действием будет деление полученной суммы на сумму числа мест (лет), т. е. (1+2 +3+4+5) т. е. на 15.

При усреднении денежного потока следует иметь в виду следующие правила: 1) усреднённый показатель не может быть больше самого высокого показателя ретроспективного периода; 2) если показатель одного из годов резко выбивается из последовательности в большую или меньшую сторону, то этим показателем можно пренебречь. Я использую данное правило, в частности, при отсечении данных за печально известный период «самоизоляции». Данные правила усреднения применимы также для построения прогноза для первого и последующих периодов в методе дисконтирования денежных потоков.

Как же выбрать подходящую ставку капитализации? Существует несколько способов, основанный на средневзвешенной стоимости капитала, рыночной экстракции, стоимости капитальных активов, кумулятивном построении. Мне же больше нравится признанный во всё мире метод «экспертного мнения оценщика» Проще говоря: специалист, проводящий оценку, просто обязан свободно ориентироваться в рынке в целом и отдельных отраслях и хорошо представлять текущие требования инвесторов по срокам окупаемости вложений в компании с учётом присущих разному бизнесу риском. К примеру, большинство покупателей «крупных малых» и средних компаний ориентированы на возврат инвестиций в течение 2,5-4 лет. Сроку окупаемости в 4 года соответствует ставка, равная 4, или 25%. И если величина денежного потока определена в 120 денежных единиц, то стоимость бизнеса будет равна (120/25) х 100% = 480 денежных единиц.

Если у компании прослеживается тенденция к росту или падению доходности примерно равными темпами, например, на 3% в год, то эти тенденции могут быть учтена в ставке капитализации. Если прогнозируется рост, то от ставки надо отнять 3% (т. н. коэффициент g) и капитализировать под 22%, что приведёт к росту оценочной стоимости. С прибавлением коэффициента g стоимость компании уменьшается.

Метод дисконтирования денежных потоков достаточно сложный, поскольку содержит множество переменных, математических действий, дробей и возведение знаменателя в возрастающую степень. Любая умышленная или неумышленная неточность может серьёзно повлиять на результат в ту или иную сторону. Поэтому данный метод рекомендуется к применению только опытным оценщиками. Однако он имеет широкое применение именно в силу его же недостатков.

Суть метода основана на процедуре дисконтирования, т. е. приведения будущих доходов к ценам на дату оценки, то есть текущим ценам. Не вдаваясь в подробности: дисконтирование – одна из шести функций денег, обратная функции накопления. Она основан на том, что деньги должны работать (кто бы спорил!), а доходность покрывать не только инфляцию, но предпринимательские усилия и риски, связанные с получением дохода. Вкладывая деньги сегодня, покупатель ожидает получения достойной премии.

Начало процедуры оценки схоже с методом капитализации – определяется денежный поток первого года после смены владельца и ставка дисконтирования. Далее выбирается срок жизни (полезного использования) бизнеса, обычно от 3 до 5 лет. Самый сложный момент – построение прогноза будущего денежного потока на каждый год прогнозного периода. Дело в том, что «нарисовать» можно любые цифры. Проблема в том, чтобы найти того, кто бы вам поверил. Затем денежный поток каждого года дисконтируется (читай: умножается) на дисконтный множитель, который уменьшается с каждым годом в геометрической прогрессии. При ставке дисконтирования в 25% множитель первого года будет равен 100/(1,25) = 0,8, а пятого года 100/(1,25) в пятой степени, т. е. 0,3276. Другими словами, доход пятого года сегодня будет стоить меньше трети от номинала.

Следующая операция – сложение дисконтированных денежных потоков прогнозного периода. Таким образом получается стоимость бизнеса в прогнозный период. Далее возникает вопрос: а что в последующие годы, в так называемый постпрогнозный период? Существуют два сценария: 1) так называемая «реверсия». Предполагается, что компания будет продана, и полученная сумма, дисконтированная на множитель пятого прогнозного года, и есть стоимость реверсии. Эта сумма прибавляется к стоимости прогнозного периода; 2) определение пролонгированной стоимости, или стоимости в бесконечный периода. Денежный поток первого года постпронозного периода делится на ставку дисконтирования и умножается на дисконтный множитель первого года постпрогнозного периода. В большинстве случаев это даёт 30-40% прибавки в цене.

На заключительном этапе стоимость бизнеса корректируется на величину собственного оборотного капитала (СОК). При избытке СОК относительно нормативных показателей стоимость компании увеличивается на сумму превышения, при недостатке – уменьшается. Логично, ничего не попишешь.

Ели вы применяете два или три подхода к оценке бизнеса, то необходимо их согласовать, усреднив при помощи весовых коэффициентов. Веса придаются согласно величине вклада того или иного подхода в общую стоимость. Если сумма, полученная с применением одного из подходов, сильно (более чем на 30%) отличается от сумм, полученных с помощью двух других (или одного другого) подходов, то ею можно пренебречь. Просто изначально этот подход был выбран неверно. Хорошая иллюстрация случая, когда имущественный комплекс просто «подавляет» денежный поток.

Существует ещё как минимум два адаптированных мною под российскую действительность метода – метод избыточной прибыли и метод множителя дискреционных доходов владельца бизнеса. Но это тема других публикаций.

Давайте вспомним историю становления рыночных отношений в нашей стране. Правительство и фискальные органы создавали и утверждали стандарты и правила бухгалтерского учёта с единственной целью – пополнение казны любыми способами. Количество всевозможных налогов и сборов, федеральных и местных с «драконовскими» ставками превышало все мыслимые и немыслимые пределы. Не секрет, что бухгалтерская отчётность большинства частных компаний не отражала реального финансового положения и доходности бизнеса. Существовала т. н. «чёрная» бухгалтерия, ведущаяся в секретных тетрадях и книгах и хранящаяся, как правило, в гаражах предпринимателей, а то и вовсе уничтожаемая.