Джозеф Стиглиц - Ревущие девяностые. Семена развала

Выдвигались аргументы, что доходность доверительного фонда социального страхования (вкладывающего средства исключительно в казначейские обязательства) низкая и что гораздо более высокой доходности можно было бы добиться, если бы деньги инвестировались в обыкновенные акции. Но совершенно очевидно, что инвестирование в обыкновенные акции связано с гораздо большим риском. Идеологи склонны полагать, что рыночный механизм работает хорошо. Если бы это действительно было так, то, конечно, вложения в акции отражали бы только возросший риск. Если индивидуумы предпочитают больший риск, они могли бы уравновесить его менее рисковыми вложениями остальной части своего портфеля. Консервативность Системы социального страхования не налагает никаких реальных ограничений на общую инвестиционную стратегию индивидуума. А бедные, которые не могут себе позволить сбережения вне Системы социального страхования, обязаны быть консервативными при инвестировании — от этого зависит их благосостояние после окончания трудовой деятельности. Короче говоря, если рынок капитала функционирует хорошо, низкая доходность не является аргументом в пользу приватизации социального страхования.

Но на практике рынки капитала часто функционируют далеко не безукоризненно — доходность по обыкновенным акциям, например, почти всегда выше, чем это оправдано уровнем риска {92} . Часть проблемы, разумеется, заключается в том, что большинство инвесторов не очень хорошо информировано, а другие ведут себя достаточно иррационально по отношению к риску {93} .

И здесь консерваторы сталкиваются с дилеммой. Если они скажут, что рыночный механизм работает хорошо, то они не могут жаловаться на низкую доходность Системы социального страхования. Доходность низкая просто потому, что низок риск, а не только потому, что способы государственного управления фондом неэффективны. И если рынки работают хорошо, то имеется большое разнообразие способов, с помощью которых индивидуумы, желающие подвергнуться большим рискам (при соизмеримости этих рисков с уровнем доходов), могут это сделать. Многие консерваторы, однако, действительно верят, что доходность на фондовых рынках превосходит доходность казначейских обязательств, даже с учетом более высокого риска. Фактически они считают, что государство плохо управляет деньгами. Но они не склонны признать, что рынки функционируют неудовлетворительно. Ведь, если это признать, то надо задаться вопросом «почему», а это, в свою очередь, ведет к следующему естественному вопросу, существует ли что-либо помимо государства, что может улучшить функционирование рынков? Действительно ли мы хотим отдать защиту выходящих на пенсию индивидуумов в руки плохо информированных, иррациональных инвесторов, делающих инвестиции на несовершенствах рынка капитала?

Существует другой подход, также неприемлемый для консерваторов; он заключается в том, чтобы само государство инвестировало в ценные бумаги. Государство может, например, купить индексированный фонд акций, широкий набор разных ценных бумаг. Оно может инвестировать некоторую долю своего портфеля, увеличивая доходность, но вместе с тем и риск. Но в то время как индивидуумы, действующие на свой риск и страх, могут иногда столкнуться с трудностями управления риском (например, если на рынке начинается спад как раз ко времени выхода индивидуума на пенсию), положение государства в этом отношении гораздо лучше. Государство, кроме того, может купить эти акции с достаточно низкими трансакционными издержками, оно может составить более диверсифицированный портфель и ему не нужно при этом вмешиваться в оперативную деятельность тех фирм, чьи акции куплены. Оно может просто играть роль «молчаливого партнера», во многом схожую с той, которую оно выполняет через налоговую систему. Такая схема позволит сохранить защиту индивидуумов от социальных рисков, подобных инфляции и превратностей фондового рынка, и в то же время обеспечить доверительному фонду социального страхования прочную финансовую основу, если уж доходность акций настолько больше, чем облигаций. К несчастью, государственные инвестиции в ценные бумаги обладают одним фатальным изъяном: они не порождают дохода («трансакционных издержек») для финансового рынка. Неудивительно поэтому, что и министерство финансов, и ФРС выступили против них, приводя аргументы, которые я нашел неубедительными. Одним из возражений было, что государство может голосовать своими акциями и тем самым влиять на поведение фирмы. Ясно, что очень легко принять закон, запрещающий это. И даже если оно будет голосовать своими акциями, оно будет в меньшинстве. И было бы это злом, если бы появился голос, возражающий против корпоративной алчности такого рода, как мы видели в предыдущих главах? Или голос, ограничивающий диковинные жалования глав компаний? Или в более ранние годы против бизнеса в Южной Африке, пока там сохранялся апартеид? Голос государства был бы только одним голосом среди многих, но, может быть, это как раз тот голос, к которому стоило бы прислушаться.

Министерством финансов был выдвинут другой аргумент, еще больше отражающий особые интересы, — без такого сильного фактора спроса на казначейские обязательства министерству пришлось бы поднять процентную ставку по казначейским обязательствам. Но если это верно, то приватизация имела бы точно такой же эффект.

Крах фондового рынка в 2000 г. выявил, может быть, самую большую слабость идеи приватизации Системы социального страхования: она делает индивидуумов заложниками иррационального пессимизма фондового рынка точно так же, как ранее позволяла им выигрывать на его иррациональном оптимизме. Когда на фондовом рынке развивался бум, достаточно много людей думали: «Если бы я только вложил свои деньги в акции высокотехнологичных компаний, тогда как меня вынудили их поместить в виде взносов в Систему социального страхования, я бы сейчас был богат». Но в новой ситуации они должны были осознать безумие такого рода действий. Если бы они вложили свои деньги в типичные высокотехнологичные акции, их бы ожидали очень страшные перспективы после выхода на пенсию. Социальное страхование спроектировано так, чтобы позволить людям именно то, что указано в названии — обеспеченность страхования, а не участие в азартной игре.

Частные индивидуальные счета социального страхования фактически усугубляли бы экономические флуктуации: они позволили бы еще больше раздуть «мыльный пузырь» и сделали бы спад более глубоким. Сегодня, по крайней мере, в рамках Системы социального страхования в условиях спада рыночной активности люди частично защищены от неустойчивости фондового рынка. Если бы все индивидуальные вложения были сделаны в фондовой рынок, то при понижательной тенденции рынка индивидуумы, в конце концов, были бы обеспокоены своим благосостоянием после выхода на пенсию; им пришлось бы больше сберегать и меньше потреблять. А если бы они сократили потребление, экономический спад был бы глубже.