Александр Аузан - Институциональная экономика

Рисунок 2.2. Спрэд на рынке ценных бумаг

— цена акции, установившаяся в случае, если каждый ее обладатель и потенциальный покупатель непосредственно осуществляли бы сделку, когда издержки последней пренебрежимо малы; Рп — цена немедленной покупки акции; Рщ — цена немедленной продажи акции; (Рп — Р*) — плата покупателя за отказ от ожидания (в расчете на одну приобретенную акцию); (Р*—Рпр) — плата продавца за отказ от ожидания (в расчете на одну реализованную акцию); S = Р„— Рпр— спрэд.

На рисунке 2.2 точка Ео соответствует условиям равновесия, когда трансакци-онные издержки равны нулю. Все сделки совершаются мгновенно и без затрат на совершение собственно сделки. Точка Ео' соответствует условиям равновесия, когда трансакционные издержки больше нуля, но каждый из обладателей акций совершает сделку самостоятельно. Наконец, точки Ei и Ег соответствуют условиям равновесия для покупателей и продавцов, когда время осуществления сделки пренебрежимо мало за счет использования услуг посредников, но трансакционные издержки (выраженные как услуги посредников) положительны.

Тогда S/ Р = (Рп — Рпр)/ Р, (где Р — средняя цена) можно рассматривать как уровень трансакционных издержек при реализации и приобретении акций. X. Демсетц отмечает, что спрэд составляет 40 % от общей величины трансакционных издержек, которые, в свою очередь, оцениваются примерно в 1,3 % от стоимости акции в $48.

X. Демсетц выдвинул гипотезу, в соответствии с которой спрэд зависит от четырех факторов: количества игроков (N), участвующих в торгах по данной акции; числа сделок (Т); количества рынков (М), на которых торгуется данная бумага; наконец, ее цены (Р). Предполагалось проверить зависимости, выражающиеся соотношениями: dS/dN<0; dS/dT<0; dS/dM<0; dS/dP>0. Иначе говоря, чем активнее торгуется бумага, тем меньше должен быть спрэд; чем бумага дороже, тем больше спрэд (рис. 2.3). Активность, с какой происходят трансакции по поводу той или иной акции выражается в количестве участников сделки, количестве торговых площадок, на которых котируется данная акция и, наконец, количества сделок, которые совершаются с данной бумагой.

Данную гипотезу можно проиллюстрировать с помощью графика, предложенного также X. Демсетцем.

X — акции, по которым осуществляются торги на каждом из субрынков; Si Si — кривая предложения продавцов, ожидающих реализацию акций Xi; S'iS'i — кривая предложения немед-ленношродажи акций X i; D1D1 — кривая спроса покупателей, ожидающих приобретение акций Xi; D'iD'i — кривая спроса покупателей акций Xi с нулевым периодом ожидания; S2S2 — кривая предложения продавцов, ожидающих реализацию акций Х2; S'2S'2 — кривая предложения немедленной продажи акций Х2; D2D2 — кривая спроса покупателей, ожидающих приобретение акций Х2; D'2D'2 — кривая спроса покупателей акций Х2 с нулевым периодом ожидания; Р* — цена акций Xi и Х2, установившаяся в случае, если каждый ее обладатель и потенциальный покупатель непосредственно осуществляли бы сделку, когда издержки последней пренебрежимо малы; Р„1 — цена немедленной продажи акции Xi; Р„р1 — цена немедленной покупки акции Xi; X*i — равновесный объем сделок с учетом спрэда по первому виду акций (шт.); Х*2 — равновесный объем сделок с учетом спрэда по второму виду акций (шт.); (Pni — Р*) — плата покупателя за отказ от ожидания (в расчете на одну приобретенную акцию Xi); (Р*—Pnpi) — плата продавца за отказ от ожидания (в расчете на одну реализованную акцию) при реализации акции Хь Рпг — цена немедленной продажи акции Х2; Рпр2 — цена немедленной покупки акции; (Рпг— Р*) — плата покупателя за отказ от ожидания (в расчете на одну приобретенную акцию); (Р*— Рщй) — плата продавца за отказ от ожидания (в расчете на одну реализованную акцию) при реализации акции Х2.

Объяснение данному явлению X. Демсетц дает достаточно простое. Чем активнее торгуется та или иная акция, тем больше экономия на масштабе операций, выражающаяся в снижении средней величины трансакционных издержек, или

издержек в расчете на одну акцию. Значительный потенциал экономии на масштабе обычно связывают с возникновением естественной монополии, позволяющей извлекать экономическую прибыль в долгосрочном периоде. Однако в данном случае конкуренция между различными группами игроков удерживала размер спрэда на уровне, близком к величине операционных издержек.

Рисунок 2.3. Экономия на масштабе и спрэд на рынке ценных бумаг

Р

S

SiS

о

s2

Данный анализ проводился по случайной выборке, состоящей из двухсот видов акций компаний. Наблюдения осуществлялись в течение двух дней, перерыв между которыми составил один месяц.

Оценка трансакционных издержек в экономике США.Впервые попытку систематической оценки трансакционных издержек в экономике в целом предприняли Д. Норт и Дж. Уоллис. Ее результаты нашли отражение в статье «Измерение трансакционного сектора в американской экономике в 1870–1970 годах»35. По сей день эта работа Д. Норта и Дж. Уол-лиса остается актуальной, несмотря на обилие литературы по трансакционным издержкам. Изложение в данном разделе опирается на содержание указанной статьи.

Для того чтобы оценить значение проведенных исследований и осознать границы их применения, необходимо остановиться на методологии количественной оценки, которая напрямую связана с таким определением понятия трансакционных издержек, которое используется Д. Нортом и Дж. Уоллисом в качестве рабочего.

Определенность трансакционных издержек и их эмпирического прототипа представлена через анализ четырех типов отношений и соответствующих им видов деятельности:

35 Wallis, John J. and North, Douglass С (1986), Measuring the Transaction Sector in the American Economy, 1870–1970, in Long-term factors in American Economic Growth, Stanley Engermann and Robert Gallman (eds.), Chicago: University of Chicago Press, 95-161.

а) отношения между отдельными покупателями и продавцами;

б) внутрифирменные отношения;

в) производство услуг фирмами — посредниками различных видов;

г) отношения, связанные с защитой прав собственности.

А. ИЗДЕРЖКИ ТРАНСАКЦИИ ДЛЯ ОТДЕЛЬНЫХ ПОКУПАТЕЛЕЙ И ПРОДАВЦОВ

Предлагаемый перечень свидетельствует от том, что трансакционные издержки являются вездесущими, связанными со всеми типами поведения, предполагающего взаимодействие между экономическими агентами36.

Рассмотрим трансакционные издержки, которые возникают при покупке и продаже дома. Сначала выясним, как данная проблема выглядит со стороны покупателя. Трансакционные издержки включают:

время на осмотр дома (ценность которого определяется через вмененные издержки использования времени);