Питер Бернстайн - Фундаментальные идеи финансового мира. Эволюция

Давным-давно, когда экономическая деятельность сводилась к рыбной ловле, охоте и возделыванию полей, единственным источником экономической неопределенности была погода. Люди совершенно не могли воздействовать на нее, а доступные формы риск-менеджмента ограничивались молитвами да упованиями на Господа. Что еще можно было предпринять, если все зависело от воли Божьей или от судьбы?

По мере приближения к нашим временам значение стихийных факторов снижалось. А что пришло им на смену? В качестве ответа я обычно привожу слова математика Джона фон Неймана, создавшего теорию стратегических игр (в отличие от теории азартных игр) в 1920–1930 гг. Самым главным в теории игр было признание того факта, что люди – не Робинзоны Крузо, существующие изолированно друг от друга. Непонимание этого является основной причиной того, что естественно-научные методы и концепции так часто заводят социологов в тупик.

До фон Неймана в теории принятия решений считалось, что решения одного человека не влияют на возможности выбора, имеющиеся у любого другого человека, что каждый живет в своей собственной комнате. Однако это искусственная посылка. Никто не живет в изоляции. Фон Нейман и его коллега Оскар Моргенштерн подчеркивали различие между реальной экономикой и экономикой Робинзона Крузо следующим образом.

Проблема, стоящая перед Крузо, коренным образом отличалась от проблемы, которую приходится решать участнику экономических отношений в обществе… [Крузо] единолично контролировал все переменные… в стремлении удовлетворить свои потребности… Чтобы приложить [правила игры] к сфере борьбы и конкуренции … необходимо рассматривать игру n участников, где n ≥ 2, и, таким образом, пожертвовать простотой [курсив автора книги] {5} 5 Von Neumann and Morgenstern (1944), p. 9. .

Все экономические системы, даже самые примитивные, зависят от производства и технологий, однако при капитализме борьба и конкуренция за покупку и продажу имеет еще большее значение, чем производство и технологии. Капитализм – игра фон Неймана невиданного размаха! Покупка и продажа предполагают принятие решений. Что решит покупатель? Что решит поставщик? Что решит работник? Что решат политики? Что решат другие инвесторы? Этот процесс интерактивен по своему характеру. Все зависит от нас.

От решений, которые мы принимаем, зависит, как будут вести себя клиенты, поставщики, работники, политики и инвесторы. В конечном итоге стоимость вашего портфеля определяется не тем, что должно произойти с ним в долгосрочной перспективе согласно неким предсказаниям, а тем, сколько другие инвесторы готовы заплатить за ваши активы.

Теория игр исходит из того, что люди создают сложный комплекс неопределенностей друг для друга. Они учатся на собственном опыте и на результатах применения технологий. Эволюция в той или иной форме не прекращается никогда. Вчерашняя реакция на определенный набор обстоятельств может крайне слабо характеризовать то, как вы будете реагировать на то же самое завтра. В любом случае, в соответствии с идеями Лейбница, если сегодняшние обстоятельства и повторятся завтра, то уже не полностью, а лишь в значительной мере.

Таким образом, мы реально не знаем, что нас ждет в будущем. Риск в нашем мире – это не что иное, как неопределенность решений, которые будут приняты другими, и ответных решений, которые будут приняты нами.

Концепции Фундаментальных Идей, появившиеся в период с 1952 по 1973 г., успешно выдержали проверку глубокими и удивительными изменениями, произошедшими в мире финансов. Эти изменения варьировали от инфляции 1970-х гг. до великого бычьего рынка, начавшегося на заре 1980-х гг., и от небольшого пузыря, который привел к обвалу рынка в октябре 1987 г., до масштабного технологического пузыря, завершившегося крахом 2000 г. Мы стали свидетелями революции в сфере коммуникаций и глобализации с ее новыми игроками и финансовыми инструментами, о которых инвесторы 1970-х и 1980-х гг. даже и не помышляли.

На протяжении всего этого времени Фундаментальные Идеи постоянно подвергались критике со стороны энергичных, умных и влиятельных практиков в сфере управления инвестициями. Вместе с тем границы между теоретиками и практиками, некогда отчетливые, стали такими же расплывчатыми, как и нынешние границы между профессором школы бизнеса, инженером и обитателем Уолл-стрит.

В момент выхода «Фундаментальных идей» в 1992 г. существовавшие рынки можно было охарактеризовать как «потрясающее творение», однако с тех пор их масштабы, разнообразие и влияние на все аспекты экономической жизни выросли неизмеримо. Именно рынки сделали возможной экономическую глобализацию с ее многообразием новых, сложных финансовых инструментов, обеспечивающих перемещение капитала и управление рисками. Рыночные цены не только формируются на основе информации, они переносят сведения от информированных инвесторов к неинформированным, а иногда и наоборот.

В результате поток информации, который начал нарастать в начале 1990-х гг., обернулся лавиной, захлестнувшей нас. Компьютеры, примитивные и практически бесполезные для большинства инвесторов и менеджеров в те времена, когда я работал над рукописью, теперь занимают центральное место в мире бизнеса и финансов [3] Сегодня старый файл рукописи, подготовленный в формате DOS, мне уже недоступен. . Компьютеры изменили характер коммуникаций, процедур расчетов, принятия инвестиционных решений и управления рисками так, как никто из нас не мог предположить еще 20 лет назад [4] Говоря о превосходящем ожидания техническом прогрессе, газета Wall Street Journal сообщила 27 июля 2006 г. о том, что инвестиционный консультант Marshall Wace создал в 2005 г. компьютерную модель, способную обрабатывать 500 000 торговых предложений от 246 дилеров по ценным бумагам. . Но самым серьезным испытанием, пожалуй, было то, что безумный пузырь конца 1990-х гг. и его катастрофические последствия заставили многих усомниться в справедливости допущения о рациональности – основополагающего элемента Фундаментальных Идей.

Несмотря на все сомнения, Фундаментальные Идеи стали основой общепринятых процедур управления инвестиционными портфелями и торговли на финансовых рынках мира. Положение о взаимосвязанности риска и ожидаемой доходности стало центральным для всех инвестиционных решений. Постулат о том, что рынок трудно переиграть, больше не подвергается сомнению даже теми, кто заявляет, будто знает, как сделать это. Принципы управления корпоративными финансами претерпели значительные изменения; теория Модильяни – Миллера оказала более существенное влияние на пузырь 1990-х гг. и его последствия, чем думают многие. Альфа и бета, бывшие в свое время непонятными атрибутами модели оценки капитальных активов, стали критически важными элементами самых сложных форм управления портфелями и измерения результативности инвестиций. Новые подходы к структурированию портфелей, в частности появление хедж-фондов и распространение коротких продаж, конечно важны, но все они уходят корнями в Фундаментальные Идеи.