Джон Богл - Инвесторы против спекулянтов. Кто на самом деле управляет фондовым рынком

С течением времени такие затраты становятся просто огромными. Однако и сегодня далеко не все инвесторы понимают значение этой простой арифметики и отказываются от существенной доли долгосрочной доходности, которую можно получить на нашем фондовом рынке. Даже если затраты на операции на финансовом рынке – комиссии по сделкам, гонорары советников по инвестициям, комиссионные сборы брокеров и административные расходы – составляют в целом не более 2 % в год, в долгосрочной перспективе эта сумма будет астрономической. Считайте сами: за всю предстоящую (скажем, 60-летнюю) карьеру в инвестиционном бизнесе начинающий инвестор, рыночная доходность инвестиций которого первоначально составляет 7 %, может заработать 5600 %. Но с учетом затрат доходность его инвестиций снизится до 5 %, а прирост капитала за эти годы – до 1700 %, то есть составит менее одной трети от первоначального показателя.

Реалии инвестиционного бизнеса таковы, что мы – инвесторы как группа – не получаем того, за что платим, то есть дохода от компаний, в которых мы участвуем. Но при этом мы получаем то, за что мы не платили. Поэтому, как ни странно, чем меньше мы платим как группа, тем больше мы получаем. А если мы не платим ничего (или почти ничего, как в случае с индексными фондами, инвестирующими в акции), мы получаем всё, то есть рыночную доходность. И эту математику на рынке обойти невозможно. Эта финансовая математика во многом повторяет математическую модель работы казино, лежащую в основе функционирования индустрии азартных игр. Везение тех, кто выигрывает, сбалансировано за счет невезения проигравших. При этом, несмотря на выигрыш или проигрыш участников, крупье берет установленный заведением процент с каждой ставки. Так работают не только казино в Лас-Вегасе, Фоксвудсе или Атлантик-Сити, но и вездесущие национальные лотереи (например, Mega Millions и Powerball) с той лишь разницей, что доля крупье в этих гигантских лотереях по сравнению с выплачиваемой суммой даже выше, чем на Уолл-стрит, на ипподромах или в игорных домах.

Называть Уолл-стрит «казино», конечно, не совсем справедливо. Уолл-стрит больше, чем казино. Она обеспечивает ликвидность, на которую рассчитывают и долгосрочные инвесторы, и краткосрочные спекулянты. Уолл-стрит, как говорилось выше, также обеспечивает формирование капитала, но в относительно небольшом объеме по сравнению с общим объемом сегодняшнего фондового рынка. Но время от времени даже инсайдеры этого рынка признают сходство. В конце 2010 года один из топ-менеджеров крупной компании Cantor Fitzgerald с Уолл-стрит сознался в очевидном: «Я не вижу разницы между бульваром Лас-Вегас и Уолл-стрит: в долгосрочной перспективе мы не можем проиграть, но есть игры, в которых мы можем потерпеть убытки».

Этот менеджер рассказывал о том, почему Cantor Fitzgerald, один из крупнейших брокеров, занимавшийся операциями со сверхнадежными (до сего времени!) правительственными облигациями США, сейчас также имеет спортивную букмекерскую контору в новом казино в Лас-Вегасе. «Переезд на Лас-Вегас-Стрип… может принести много денег», – добавил еще один представитель Cantor Fitzgerald, особенно с учетом новой лицензии, которая позволяет принимать ставки на спортивные мероприятия, организовывать игру в рулетку и игровые автоматы через мобильные устройства (пока только в Неваде). Так может ли Уолл-стрит, где на сегодняшний день у вас есть возможность проводить операции с акциями через мобильный телефон, оставаться в стороне? Действительно, учитывая мощность компьютерного обеспечения, технологии, количественные показатели и алгоритмы, имеющиеся у нас сегодня (а также огромные объемы спекуляций на бирже по сравнению с игрой в казино), Уолл-стрит находится далеко впереди.

Сегодняшнее преобладание проигрышной спекуляции над выигрышным инвестированием на рынке отнюдь не случайно. Такое доминирование было обусловлено критическими изменениями в отдельных элементах инвестирования. Первой причиной, на мой взгляд, стал упадок прежнего общества собственников, уступившего место новому агентскому обществу, в котором все перевернулось. В 1950 году частные инвесторы владели 92 % акций компаний США, в то время как в руках институциональных инвесторов находилось лишь 8 %. Но роли поменялись, и сегодня институциональные инвесторы владеют 70 % акций, а частные лица – только 30 %, играя на вторых ролях. Проще говоря, институциональные агенты сегодня оказывают решающее влияние на исход голосований по всей «корпоративной» Америке. (Более подробно я рассматриваю эту проблему в главе 2.)

Первоначально управлявшие пенсионными и взаимными фондами, а позднее – и хедж-фондами, эти новые инвесторы (агенты) вряд ли не соблюдали собственных финансовых интересов. Как группа (за редким исключением) они пользовались преимуществом своего статуса, взимая большие сборы за свои консультационные услуги и придерживаясь инвестиционной политики, ориентированной на краткосрочные сделки. Отчасти они признавали, что клиенты будут составлять свое мнение о них, исходя из этих показателей. Управляющие взаимными фондами зарабатывали на том, что краткосрочная доходность (даже если она могла быть непродолжительной и фактически была таковой) могла бы их обогатить за счет высоких комиссионных. Чтобы снизить взносы в пенсионные фонды и увеличить краткосрочную доходность, управленцы, ответственные за корпоративные пенсионные программы, планировали нереалистично высокую доходность в будущем. Федеральные и местные власти, находясь под давлением профсоюзов, добивавшихся повышения зарплат и пенсий, не просто делали то же самое, но и не предоставляли финансовых сведений, которые отражали бы или хотя бы намекали на пугающие финансовые последствия, уже начинавшие проявляться.

Увеличение доли институциональных собственников не было единственным фактором, приведшим к росту объема спекулятивных сделок на бирже. Немаловажным было и серьезное снижение себестоимости операций. Проще говоря, биржевые сделки стали значительно дешевле. Налоговые аспекты практически перестали играть роль ограничителя при совершении сделок с ценными бумагами. Львиная доля средств, находящихся в управлении влиятельных институциональных инвесторов, доминирующих сегодня на рынке, была размещена на счетах клиентов с отложенными налоговыми обязательствами (частных и государственных пенсионных и сберегательных фондов), а также на счетах клиентов, освобожденных от уплаты налогов, – например, благотворительных фондов. Управляющие взаимными фондами примерно так же относились и к активам клиентов, не освобожденных от уплаты налогов, не принимая во внимание налоговые аспекты и тем самым перекладывая налоговые обязательства на плечи зачастую ничего не подозревающих пайщиков фонда. Со временем такие агенты перестали учитывать налоги на доход и на прирост капитала, которые ранее были существенной частью себестоимости транзакций в портфеле инвестиций и сдерживали рост объемов торгов.