Уоррен Баффетт - Эссе об инвестициях, корпоративных финансах и управлении компаниями

За последние 35 лет самыми революционными инвестиционными идеями стали те, которые получили название современной финансовой теории. Этот тщательно продуманный набор идей сводится к одному простому и обманчивому практическому заключению: изучать индивидуальные инвестиционные возможности государственных ценных бумаг — напрасная трата времени. Такая точка зрения подразумевает, что бросить кости и случайным образом выбрать ценные бумаги для портфеля будет намного выгоднее размышлений о том, разумны ли возможности отдельных инвестиционных инструментов.

Одним из основных догматов современной финансовой теории является современная портфельная теория. Она утверждает, что смягчить собственный риск той или иной ценной бумаги можно путём диверсификации портфеля, т.е. формализуется народная мудрость «не класть все яйца в одну корзину». Оставшийся в итоге риск — единственный, за который инвесторы получат вознаграждение, говорит теория.

Оставшийся риск можно измерить простым математическим средством, так называемой бетой, которая показывает, насколько волатильна ценная бумага по отношению к рынку. Бета хорошо определяет риск волатильности ценных бумаг, торгуемых на эффективных рынках, где данные о публично торгуемых акциях быстро и точно выражаются в ценах. В современной финансовой истории правила диктуют эффективные рынки.

Эти идеи не только снискали уважение тепличных академиков, в колледжах, университетах, школах бизнеса и школах права, но и за прошедшие 35 лет стали общепринятой догмой всей финансовой Америки, от Уолл-стрит до Мейн-стрит. Многие специалисты по-прежнему считают, что цены на фондовом рынке точно отражают исходные величины, что единственный существенный риск — это волатильность цен, а лучший способ его избежать — инвестировать в диверсифицированную группу акций.

Будучи одним из ряда выдающихся инвесторов, берущим начало от Грэхема и Додда и развенчивающего общепринятые догмы логикой и опытом, Баффетт считает, что большинство рынков не безупречно эффективны, а приравнивать волатильность к риску — глубокое заблуждение. В связи с этим Баффетт беспокоится, что целое поколение получивших степень МВА и докторов права под влиянием современной финансовой теории рискует выучить неверные уроки и пропустить самые важные.

Особенно ценный урок современной финансовой теории берёт начало в распространении страхования инвестиционного портфеля— компьютеризированной технологии для корректировки портфеля в условиях падающих рынков. Беспорядочное страхование портфелей способствовало приближению краха фондового рынка в октябре 1987 г. и падению рынка в октябре 1989 г. Но был и положительный момент: благодаря этим событиям современную финансовую теорию перестали преподавать в школах бизнеса и школах права и больше ей не следовали на Уоллстрит.

Современная финансовая теория не могла объяснить ни последующую волатильность рынка, ни огромное количество других явлений, связанных с поведением акций компаний с невысокой капитализацией, акций, дающих высокий дивидендный доход, или акций с низким соотношением цены и прибыли. Piece de resistance [1]неэффективности рынка стал мыльный пузырь Интернета и информационных технологий, который лопнул в конце 1990-х-начале 2000-х, что было отмечено резким изменением курсов акций, перепадом настроений участников рынка — от эйфории до депрессии — без малейшей связи со стоимостью бизнеса. Росло число скептиков, утверждавших, что бета не может реально оценить значимый инвестиционный риск, а рынки капитала в любом случае недостаточно эффективны, чтобы бета имела какой-то смысл.

Раздувая споры, люди начали отмечать успехи инвестиционной деятельности Баффетта и требовать возвращения к методу инвестирования и ведения дел Грэхема и Додда. В конце концов, больше 40 лет средняя годовая прибыль Баффетта составляла 20% и выше, что вдвое превышало средние рыночные показатели. Ещё 20 годами ранее то же самое происходило в корпорации Бена Грэхема Graham-Newman Corp. Как подчёркивает Баффетт, оглушающие результаты Graham-Newman Corp. и Berkshire заслуживают уважения: объёмы выборки были значительны, они проводились на протяжении длительного периода, их не исказили единичные удачные операции, не было подтасовки данных, эффективность оценивалась в разные периоды времени, которые не выбирались задним числом.

Чувствуя угрозу, исходящую от эффективности Баффетта, упрямые приверженцы современной финансовой теории обратились к странным толкованиям его успеха. Возможно, ему просто повезло (как той обезьяне, что отстучала «Гамлета») или у него есть верный доступ к данным, не доступным для остальных инвесторов. В противовес Баффетту энтузиасты современной финансовой теории все ещё настаивают на том, что лучшая стратегия для инвестора — это диверсифицировать, опираясь на значение бета, или наугад и постоянно корректировать свой портфель инвестиций.

Баффетт отвечает усмешкой и советом. Усмешка означает, что последователи его инвестиционной философии должны, вероятно, пожертвовать профессорскими постами в колледжах и университетах, чтобы гарантировать непрерывное обучение догме эффективного рынка. А совет — пренебречь современной финансовой теорией и другими псевдосовременными взглядами рынка и заняться инвестиционной деятельностью. Лучше всего это сделать с помощью долгосрочных инвестиций в индексные фонды либо путём трезвого анализа компаний, которые инвестор в состоянии оценить. При таком мышлении существенным риском будет не бета или волатильность, а возможность потерь.

Оценка такого рода инвестиционного риска потребует размышлений о руководстве компании, её продуктах, конкурентах и уровне задолженностей. Вопрос в том, будет ли прибыль от инвестиций после выплаты всех налогов, по крайней мере, равна покупательной способности первоначальных инвестиций плюс справедливая ставка дохода. Прежде всего, следует учесть такие факторы, как долгосрочные экономические показатели компании, качество и честность её руководства и будущие ставки налогообложения и инфляции. Возможно, эти факторы не совсем конкретны, особенно по сравнению с притягательной точностью бета, но дело в том, что рассмотрение этих вопросов неизбежно, если только инвестор не желает себе навредить.

Баффетт указывает на абсурдность беты, обращая внимание на то, что «акция, стоимость которой резко падает по отношению к рынку… становится „рискованнее“ при более низкой цене, чем она была при более высокой», — вот как бета определяет риск. Точно так же бета не может различить риски, заложенные в «специализированной игрушечной компании, продающей каменных зверушек или обручи другой игрушечной компании, чей основной продукт — „Монополия“ или Барби». Обычные инвесторы могут провести такие различия, поразмыслив над потребительским поведением и над тем, как конкурируют компании по производству потребительских товаров, а также могут рассчитать, когда существенное падение курса акций показывает возможность совершения покупки.