Уоррен Баффетт - Эссе об инвестициях, корпоративных финансах и управлении компаниями

Я не разочаровывал этих людей, так как предпочитаю крупных инвесторов мелким. Если бы это было возможно, мы с Чарли превратили бы 1000 долл. в 3000 долл. для всех тех, кто считал бы, что эта прибыль решит их насущные проблемы.

Тем не менее, для того, чтобы быстро утроить небольшие ставки, нам пришлось бы столь же быстро превратить нашу текущую рыночную капитализацию в размере 43 млрд. долл. в 129 млрд. долл. (грубо говоря, в рыночную капитализацию General Electric, одной из самых высоко оцениваемых американских компаний). Мы даже не допускаем такой мысли . Лучшее, на что мы надеемся, — в среднем удваивать внутреннюю стоимость на акцию Berkshire каждые пять лет.

В конце концов, нам с Чарли всё равно, владеют наши акционеры большими или маленькими пакетами акций Berkshire. Всё, что мы хотим, — чтобы акционеры любого масштаба были осведомлены о наших действиях, разделяли наши цели и долгосрочные перспективы, были в курсе наших недостатков, в частности, тех, которые обусловливаются большой капитальной базой.

Паевые фонды, которые появились недавно, противодействуют этим целям. Их паи продаются брокерами, работающими за большие комиссионные. Их издержки перекладываются на акционеров. Эти фонды ориентируются на неискушённых покупателей, пленённых нашими результатами в прошлом и привлечённых известностью, которую Berkshire и я приобрели в последние годы. В результате множество инвесторов обречено на разочарование.

Посредством создания акций класса В (продукта, имеющего низкую ценность, превосходящего только трасты Berkshire) мы надеемся сделать так, чтобы продажи «клонов» были неэффективными на рынке.

Но и нынешние, и будущие акционеры Berkshire должны обратить особое внимание на один момент. Хотя внутренняя стоимость на акцию росла хорошими темпами в течение последних пяти лет, рыночная цена росла ещё быстрее. Другими словами, акции превзошли компанию.

Такое рыночное превосходство не может продолжаться вечно ни для акций Berkshire, ни для любых других ценных бумаг. Неизбежны периоды, когда доходность акций будет ниже рыночной . Волатильность цены, возникающая в результате этого, хотя и ограничена публичными рынками, но нам определённо не нравится. Мы предпочли бы, чтобы рыночная цена Berkshire приблизительно соответствовала внутренней стоимости. Если бы акции вели себя именно так, каждый акционер получил бы прибыль за период своего владения, пропорциональную результатам деятельности самой Berkshire в тот же период.

Очевидно, поведение акций Berkshire на рынке никогда не будет соответствовать этому идеалу. Но мы подойдём ближе к этой цели, если наши настоящие и потенциальные акционеры при реализации своих инвестиционных решений будут информированы, сориентированы на компанию и не склонны к сделкам с высокими комиссионными. Мы будем богаче, если сможем сдержать торговую активность трастов. Именно поэтому мы создаём акции класса В.

Мы сделали два хороших размещения через Salomon (в 1996 г.), оба интересные. Первым была продажа в мае 517 500 акций класса В, чистая прибыль от которой составила 565 млн. долл. Как я уже говорил ранее, это было сделано в ответ на угрозу создания трастов, которые действо-вали на рынке как близнецы Berkshire. В своей деятельности они использовали наши выдающиеся результаты в прошлом, чтобы соблазнить наивных мелких инвесторов, и наверняка они потребовали бы от них большие комиссионные.

Я думаю, таким трастам было бы довольно просто продавать ценные бумаги на миллиарды долларов, и считаю, что ранний успех на рынке первых привёл бы к появлению многих других. (На рынке ценных бумаг всё, что может быть продано, будет продано.) Трасты тем временем все без исключения начали бы вкладывать поступления от размещения своих ценных бумаг в акции Berkshire, количество которых зафиксировано и ограничено. Вероятный результат — спекулятивное раздувание цены на наши акции. По крайней мере, однажды скачок цены легализовался бы сам собой и привлёк бы новые потоки наивных и впечатлительных инвесторов в трасты, что вызвало бы ещё большее число продаж акций Berkshire.

Некоторые из акционеров Berkshire, желающие выйти из компании, нашли бы такой исход идеальным, так как они могли бы нажиться на покупателях, входящих в компанию с ложными надеждами. Постоянные акционеры тем не менее пострадали бы, как только проявилась реальная ситуация, так как в тот момент Berkshire была бы обременена сотнями тысяч несчастных косвенных владельцев (держателей трастов) и испорченной репутацией.

Выпуск акций класса В не только приостановил продажу трастов, но стал для инвесторов низко затратным способом инвестирования в Berkshire, если у них ещё осталось такое желание после того, как они услышали все наши предупреждения. Чтобы поубавить энтузиазм, свойственный брокерам при продвижении новых идей там, где есть деньги, — мы договорились, чтобы наши ценные бумаги при продаже облагались комиссионными 1,5%, самым маленьким платежом, который мы когда-либо видели при андеррайтинге обыкновенных акций. Кроме того, мы сделали объём размещения «открытым», тем самым отталкивая типичных скупщиков первичного публичного размещения, ожидающих краткосрочного роста цены, возникающего в результате комбинации активной рекламы и дефицита.

В общем, мы старались позаботиться о том, чтобы акции класса В покупали только долгосрочные инвесторы. Эти усилия в основном были успешными: объём торговли акциями класса В вскоре после размещения ценных бумаг (приближён к показателю «оборачиваемости») был намного ниже нормы для нового выпуска. В конце концов, мы приобрели около 40 000 акционеров, большинство из которых, мы верим, понимают, чем владеют, и разделяют наши временные горизонты.

Salomon не могла бы действовать лучше при осуществлении этой необычной операции. Её инвестиционные банкиры прекрасно поняли, чего мы пытались добиться, и продумали все аспекты размещения, чтобы достичь этих целей. Фирма выручила бы намного больше денег — возможно, в десять раз больше, если бы наши акции были размещены на стандартных условиях. Но привлечённые инвестиционные банкиры не пытались подправлять детали и делать его стандартным. Вместо этого они предложили идеи, которые противоречили финансовым интересам Salomon, но гарантировали достижение целей Berkshire. Возглавлял эти действия Терри Фицжеральд, и мы благодарим его за проделанную работу.

Учитывая это, не удивительно, что мы снова обратились к Терри, когда в конце года решили продать выпуск ценных бумаг, которые можно обменять на часть акций Salomon, которой мы владеем. В данном случае все снова было сделано первоклассно: Salomon продала основную сумму пятилетних векселей, которая составляла 500 млн. долл., за 447,1 млн. долл. Каждый вексель стоимостью 1000 долл. обменивается на 17,65 акции и может быть отозван в течение трёх лет по теоретической цене, по которой он мог бы продаваться, если бы процентные ставки на рынке оставались на прежнем уровне. Учитывая первичную эмиссионную скидку и 1 %-ный купон, ценные бумаги будут иметь доходность к сроку платежа 3% для держателей, которые не обменяют их на акции Salomon. Но вероятность, что векселя будут обмениваться до срока погашения, довольно велика. Если это случится, наши затраты на выплату процентов будут около 1,1% за период, предшествовавший обмену.