Денис Шевчук - Менеджмент: конспект лекций

Допустим, делается прогноз, что исходные инвестиции ( IС ) будут генерировать в течение n лет годовые доходы в размере Р 1 , Р 2 , …, P n . Общая накопленная величина дисконтированных доходов (Present Value, PV) и чистая текущая стоимость (Net Present Value, NPV) соответственно рассчитываются по формулам:

Очевидно, что если NPV > 0 , то проект целесообразно принять; если NPV < 0 , то проект целесообразно отвергнуть; при NPV = 0 проект не является ни прибыльным, ни убыточным.

Теперь дадим экономическую интерпретацию значению критерия NPV с позиции владельцев компании. Если NPV < 0 , то в случае принятия проекта стоимость компании уменьшится, т. е. владельцы компании понесут убыток. Если NPV = 0 , то в случае принятия проекта стоимость компании не изменится, т. е. благосостояние ее владельцев останется на прежнем уровне. Если NPV > 0 , то в случае принятия проекта стоимость компании, а следовательно, и благосостояние ее владельцев увеличатся.

При прогнозировании доходов по годам необходимо учитывать все виды поступлений как производственного, так и непроизводственного характера, которые могут быть ассоциированы с данным проектом. Так, если по окончании периода реализации проекта планируется поступление средств в виде ликвидационной стоимости оборудования или высвобождения части оборотных средств, они должны быть учтены как доходы соответствующих периодов.

Если проект предполагает не только разовые инвестиции, но и последовательное инвестирование финансовых ресурсов в течение т лет, то формула для расчета NPV модифицируется следующим образом:

где IC 0 = IC .

Необходимо отметить, что показатель NPV отражает прогнозную оценку изменения экономического потенциала организации в случае принятия рассматриваемого проекта. Этот показатель аддитивен в пространственно—временном аспекте, т. е. NPV различных проектов можно суммировать. Это очень важное свойство, выделяющее этот критерий из всех остальных и позволяющее использовать его в качестве основного при анализе оптимальности инвестиционного портфеля.

Как уже отмечалось, не всегда инвестиции сводятся к одномоментному вложению капитала, а возврат происходит равными порциями. Чаще приходится анализировать поток платежей и поступлений общего вида. Будем в качестве потока платежей и поступлений рассматривать последовательность a(0), a(1), a(2), a(3), …, a(t), …. Если величина a(k) отрицательна, то это платеж, а если она положительна – поступление. Выше был рассмотрен важный частный случай – поток с одним платежом a(0) = ( – IC ) и дальнейшими поступлениями a (1) = Р 1 , a (2) = Р 2 , …, a ( n ) = P n .

Чистую текущую стоимость, или, как ее иногда называют, дисконтированную прибыль, чистый приведенный доход (или эффект, или величину), т. е. разность между дисконтированными доходами и расходами, рассчитывают для потока платежей путем приведения затрат и поступлений к одному моменту времени:

NPV = a(0) + a(1) С (1) + a(2) С (2) + a(3) С (3) + … + a(t)С(t) + … (4),

где С(t) – дисконт—функция, определяемая по формулам (2) или (3). В простейшем случае, когда дисконт—фактор не меняется год от года и согласно формуле (1) имеет вид С = 1/(1+q ), где q – банковский процент, формула для чистой текущей стоимости конкретизируется:

NPV = NPV ( q ) = a (0) + a (1)/(1 +q ) + a (2)/(1 +q ) 2 +

+ a (3)/(1 +q ) 3 + … + a ( t )/(1 + q ) t + ….(5)

Пример 1. Пусть a (0) = – 10, a (1) = 3, a (2) = 4, a (3) = 5. Пусть q = 0,12, тогда, как установлено выше, согласно формуле (2) значения дисконт—функции таковы: С (1) = 0,89, С (2) = 0.80, а С (3) = 0,71. Тогда согласно формуле (4)

NPV (0,12) = – 10 + 3 × 0,89 + 4 × 0.80 + 5 × 0,71 =

= – 10 + 2,67 + 3,20 + 3,55 = – 0,58.

Таким образом, этот проект является невыгодным для вложения капитала, поскольку NPV (0,12) отрицательно, в то время как при отсутствии дисконтирования (т. е. при С = 1, q = 0) вывод иной: NPV (0) = – 10 + 3 + 4 + 5 = 2 > 0, проект выгоден.

Таким образом, важной проблемой является выбор дисконт—функции. В качестве приближения обычно используют постоянное дисконтирование, хотя экономическая история последних лет показывает, что банки часто меняют проценты платы за депозит, так что формула (3) для дисконт—функции с различными процентами в разные годы более реалистична, чем формула (2).

Часто предлагают использовать норму дисконта, равную приемлемой для инвестора норме дохода на капитал. Это предложение означает, что экономисты явным образом обращаются к инвестору как к эксперту, который должен назвать им некоторое число исходя из своего опыта и интуиции. Кроме того, при этом игнорируется изменение указанной нормы во времени.

При использовании чистой текущей стоимости значение экономического эффекта во многом определяется выбранным для расчета нормативом (коэффициентом) дисконтирования – показателя, используемого для приведения по фактору времени ожидаемых денежных поступлений и платежей. Выбор численного значения этого показателя зависит от таких факторов, как:

• цели инвестирования и условия реализации проекта;

• уровень инфляции в конкретной национальной экономике;

• величина инвестиционного риска;

• альтернативные возможности вложения капитала;

• финансовые и иные соображения и представления инвестора .

Считается, что для различных классов инвестиций могут выбираться различные значения коэффициента дисконтирования. В частности, вложения, связанные с защитой рыночных позиций предприятия, оцениваются по весьма низкому нормативу 6 %. Инвестициям в обновление основных фондов соответствует норматив дисконтирования 12 %, а вложениям с целью экономии текущих затрат – 15 %. Для вложений, нацеленным на увеличение доходов предприятия, используют коэффициент дисконтирования 20 %, а для рисковых капиталовложений – 25 %. В литературе подчеркивается зависимость коэффициента дисконтирования от степени риска проекта. Для обычных проектов приемлемой считается ставка 16 %, для новых проектов на стабильном рынке – 20 %, для проектов, базирующихся на новых технологиях, – 24 %.

Хотя в конечном счете выбор значения дисконта, который играет роль порогового (минимального) значения норматива рентабельности капиталовложений, является прерогативой инвестора, в практике проведения инвестиционных расчетов часто в качестве ориентира используют ставку процента государственных ценных бумаг. Считается, что при этой ставке государство гарантирует хозяйствующим субъектам возврат инвестируемого капитала без какого—либо риска. В российской практике ориентиром является также ставка рефинансирования Центрального банка, определяющая нижнюю границу платы за кредит.