Иван Дарушин - Финансовый инжиниринг: инструменты и технологии. Монография

Широкое развитие рынка облигаций объясняется их специфическими особенностями, которые могут проявляться как в процессе инвестирования, так и для привлечения финансирования.

Являясь эмиссионными ценными бумагами, облигации имеют стандартизированные параметры, понятные инвесторам, кроме того, в сравнении с другими формами инвестирования, они могут дать следующие возможности:

• инвестирования относительно небольших сумм (наиболее распространенный номинал облигаций на российском рынке составляет 1000 руб.);

• планирования будущих денежных поступлений и получения дохода с заранее известными характеристиками 35;

• досрочного прекращения инвестиции, например, путем продажи облигаций на вторичном рынке;

• использования облигаций в других гражданско-правовых сделках 36;

• получения налоговых преимуществ для определенных видов облигаций 37;

• выбора среди широкого перечня инструментов с различными соотношениями рисков и других характеристик, важных сточки зрения конкретного инвестора;

• формирования диверсифицированного портфеля и оперативного управления его структурой;

• выбора инструмента со специфическими условиями, недоступными в других формах инвестирования, путем использования инноваций облигационной природы.

С точки зрения эмитента, использующего облигации для привлечения необходимых денежных средств, важными, с нашей точки зрения, являются следующие их особенности:

• замена стороны, определяющей принципиальные условия ссудной сделки, с кредитора (банка) на заемщика (эмитента);

• получение доступа к средствам инвесторов напрямую, минуя услуги финансовых посредников, и, как следствие, снижение стоимости облуживания долга 38;

• возможность выпуска займов без специального обеспечения;

• возможность оперативного управления структурой займов, напр., путем выкупа облигаций на вторичном рынке;

• возможность включения в конструкцию облигации дополнительных условий, позволяющих достичь специфических целей эмитента или улучшить условия размещения.

Как видно их представленных перечней, обе стороны облигационного займа имеют определенный интерес в их использовании и создают на рынке спрос и предложение.

Традиционная (классическая) облигация обладает следующими параметрами:

1) фиксированный срок погашения;

2) фиксированный номинал в национальной валюте, погашаемый в конце срока облигации;

3) фиксированный купон, выплачиваемый с заданной периодичностью не реже одного раза в год;

4) погашение номинала и выплаты купона происходят в денежной форме;

5) отсутствуют любого рода дополнительные условия.

Еще одной важной характеристикой облигации является наличие или отсутствие обеспечения. Возможность эмиссии облигаций без обеспечения регламентируется ст. 102 ГК РФ, в которой указано, что такой выпуск «допускается не ранее третьего года существования акционерного общества и при условии надлежащего утверждения годовых балансов общества за два завершенных финансовых года». Кроме того, из этой же статьи следует, что номинальная стоимость всех выпусков облигаций без обеспечения не может превышать величины уставного капитала акционерного общества.

Статья 27.2 Закона «О рынке ценных бумаг» дает определение облигациям с обеспечением. В качестве такового признается залог (облигации с залоговым обеспечением), поручительство, банковская гарантия, государственная или муниципальная гарантия. Предметом залога по облигациям с залоговым обеспечением могут являться только ценные бумаги и недвижимое имущество 39. В последнем случае исполнение обязательств по облигациям обеспечивается залогом недвижимости (ипотекой). Независимо от формы залогового обеспечения, его экономическое назначение заключается в том, что за счет средств, полученных от реализации заложенного имущества, будет происходить погашение требований владельцев облигаций. То есть залоговое обеспечение выступает источником погашения выпуска в случае, если эмитент не может осуществлять выплаты по облигациям в плановом порядке. Аналогично в случае обеспечения в форме поручительств и гарантий исполнение обязательств по облигациям происходит за счет средств поручителя (гаранта) 40.

Таким образом, при наличии обеспечения именно оно служит источником исполнения обязательств эмитента, а его отсутствие означает, что облигации являются общим правом требования ко всем активам эмитента, при этом конкретный источник погашения выпуска не указывается.

Отметим, что в отечественной литературе существует определенная терминологическая путаница, связанная с обеспечением облигаций. Как будет показано в последующих главах, на современных финансовых рынках существует целый ряд финансовых инструментов, обеспеченных различными финансовыми активами, напр., ипотечные ценные бумаги, обязательства, обеспеченные облигациями и займами и другие. Общей идеей таких инструментов является то, что финансовый актив, лежащий в его основе, является источником для всех выплат по обязательству. Иными словами, как текущий доход инвесторов, так и погашение обеспечены денежными потоками, формируемыми базовым финансовым активом. В облигациях с обеспечением оно, как было показано выше, является источником погашения требований инвесторов только в случае финансовых затруднений эмитента и не служит источником формирования текущих выплат. Так вот, в ряде отечественных публикаций происходит явное смешение этих двух понятий – облигации с обеспечением и обеспеченные облигации 41. С нашей точки зрения, необходимо очень внимательно относиться к использованию этих терминов и ни в коем случае не следует использовать их как синонимы.

Перейдем к анализу истории эволюции облигаций. Считается, что отправной точкой формирования современного рынка долгового капитала в целом и рынка облигаций в частности стала Реформация (середина XVI в.), до которой кредит был нелегальным или тайным в большинстве стран Европы (некоторая свобода в кредитных отношений наблюдалась только в северных странах и в свободных городах-государствах Италии) 42. Инструменты, аналогичные современным облигациям, возникли в середине Восьмидесятилетней войны за независимость от Испанской империи (начало XVII в.) в Нидерландской Республике. Провинции молодой республики занимали средства на длительный срок, выпуская так называемые бессрочные аннуитеты. Данные обязательства являлись общим кредитным требованием к эмитенту, их выпустившему (провинция, город или страна в целом), без выделенного обеспечения. По сути, эти обязательства являлись бессрочными облигациями, которые выпускались под фиксированную процентную ставку, без определенной даты погашения. Однако эмитент имел право в определенный момент в будущем (или начиная с определенного момента) выкупить облигации у владельцев, при этом стоимость выкупа зависела от того, как долго обращалась облигация. Суммы выпуска этих облигаций были значительными, но никогда не были раскрыты 43.