Пэт Дорси - Маленькая книжка, которая принесет вам состояние

На мой взгляд, коэффициент цена/продажи наиболее полезен в применении к фирмам, которые переживают временные проблемы с прибылью или у которых имеется значительный потенциал для будущего роста прибылей. Помните о том, что более высокая маржа прибыли означает, что на каждый доллар выручки приходится больше прибыли. А это ведет к увеличению коэффициента цена/продажи. Поэтому если вам попадается компания с низкой маржой прибыли и коэффициентом цена/продажи примерно таким же, как у аналогичных низкомаржевых компаний, и вы полагаете, что у компании есть все возможности существенно снизить затраты и резко повысить норму прибыли, значит вы имеете все основания полагать, что не переплатите, купив эти акции по текущей цене.

Более того, коэффициент цена/продажи полезно использовать для поиска успешных компаний, которые нечаянно «споткнулась». Если компания в прошлом отличалась очень высокой доходностью, но на текущий момент имеет низкий коэффициент цена/продажи, то причина ее такого обесценивания в глазах рынка может заключаться в том, что другие инвесторы считают, будто наблюдаемый спад прибылей — явление не временное, а перманентное, и компания уже не выкарабкается. Если же у вас есть основания полагать, что компания все же выйдет на прежний уровень прибылей, значит, текущую стоимость акций следует признать заниженной. В этой ситуации коэффициент цена/продажи может лучше отражать действительность, нежели коэффициент цена/прибыль. Когда компания переживает временное снижение прибылей, но имеет все шансы ее повысить в будущем, коэффициент цена/прибыль бывает завышен (поскольку знаменатель дроби мал), поэтому, ориентируясь только на низкий коэффициент цена/прибыль, вы можете упустить благоприятную инвестиционную возможность — купить недооцененные рынком акции.

Вторым распространенным мультипликатором является коэффициент цена/балансовая стоимость, сравнивающий рыночную стоимость компании и ее балансовую стоимость, называемую также акционерным капиталом. Балансовую стоимость можно определить как сумму всего физического капитала, вложенного в компанию: станки, компьютеры, недвижимость, комплектующие и т. д. Использование этого коэффициента в определенных ситуациях обосновывается тем фактом, что будущие прибыли и денежные потоки — величины эфемерные, в то время как материальное имущество компании имеет вполне определенную стоимость.

Применяя этот коэффициент к оценке действительной стоимости акций, нужно очень четко представлять себе сущность балансовой стоимости, поскольку в разных компаниях она может быть составлена из очень разных активов. Например, на балансе железнодорожной или производственной компании находится огромное количество активов, генерирующих доход: локомотивы, фабрики, товарно-материальные запасы и прочее. А для фирмы, работающей в сфере обслуживания, активами, генерирующими доход, являются люди, идеи и процессы, и в балансовой стоимости они, как правило, не учтены.

Кроме того, в балансовой стоимости обычно не учтено и конкурентное преимущество организации, ее экономический ров. Возьмем для примера компанию «Harley-Davidson». В настоящее время она имеет коэффициент цена/балансовая стоимость, равный 5, а это значит, что ее текущая рыночная стоимость впятеро превышает суммарную стоимость всех принадлежащих компании заводов, земель и запасов комплектующих для будущих мотоциклов. Казалось бы, рынок ее слишком переоценивает, но надо помнить, что бренд в балансовой стоимости не учитывается, а именно благодаря своему бренду «Harley» ухитряется поддерживать норму операционной прибыли на уровне 25 %, а рентабельность собственного капитала — на уровне 40 %.

У балансовой стоимости есть еще одна особенность, о которой следует знать. Зачастую ее искусственно раздувают, используя такое бухгалтерское понятие, как гудвилл (разница между материальной балансовой стоимостью приобретаемой компании и той ценой, которую платит компания-покупатель). Представьте, что эта разница может быть достаточно огромной, особенно когда приобретается компания, не имеющая больших материальных активов. (Когда «America Online» купила «Time Warner», балансовая стоимость объединенной компании за счет гудвилла выросла на 130 миллиардов долларов). Проблема в том, что гудвилл зачастую представляет собой не более чем желание компании-захватчика купить предмет своих вожделений раньше, чем это сделает кто-то другой, и поэтому цена, которую она платит, оказывается, мягко говоря, завышенной. Лучше всегда вычитать гудвилл из балансовой стоимости, потому что когда он слишком велик, балансовая стоимость оказывается неоправданно завышенной и может вводить в заблуждение.

Если с балансовой стоимостью столько проблем, зачем на нее вообще смотреть? Да потому, что данный инструмент исключительно полезен для оценки компаний в секторе экономики, буквально напичканном экономическими рвами, в секторе финансовых услуг. Активы финансовых компаний, как правило, очень ликвидны, поэтому легко поддаются точному учету, а это значит, что балансовая стоимость компании, оказывающей финансовые услуги (банка, например), как правило, очень близка к ее действительной стоимости. Единственное, чего следует остерегаться, это аномально низкого соотношения цены и балансовой стоимости, поскольку это может означать, что балансовая стоимость финансовой компании находится под большим вопросом — скажем, из-за большого количества «плохих» кредитов, которые придется списывать.

Как вы уже поняли, каждый ценовой мультипликатор имеет свои достоинства и недостатки, и мать всех мультипликаторов, коэффициент цена/прибыль, в этом смысле не исключение. Этот инструмент оценки очень полезен тем, что прибыли, получаемые компанией, являются хорошим приближением к стоимости денежных потоков (тех самых, которые определяют действительную стоимость компании), а также тем, что величины уже полученных компанией прибылей и прогнозируемых общедоступны. Но есть и свои сложности. Во-первых, прибыли — величина весьма капризная, а во-вторых, само по себе значение коэффициента цена/прибыль вне контекста ничего не значит (нельзя сказать, хороший или плохой коэффициент Ц/П, равный 14, если мы ничего больше не знаем о рассматриваемой компании или не имеем никакого эталона для сравнения).

Ну а больше всего путаницы вносит тот факт, что если цена акций («Ц») — величина вполне определенная и единственная в своем роде, то понятие «прибыль» («П») может пониматься неоднозначно. Кто-то высчитывает коэффициент Ц/П с использованием величины прибыли за предыдущий фискальный год, кто-то — за текущий фискальный год, кто-то — за текущий календарный год, кто-то — за предыдущие четыре квартала, а кто-то использует прогнозы на следующий фискальный год. А вам на что ориентироваться?