Крис Кутарна - Эпоха открытий. Возможности и угрозы второго Ренессанса

От Уолл-стрит до Дубая

Более глубокая интеграция, расширение числа участников, резкое увеличение масштабов и рисков – во многих смыслах это также и история современных финансов.

Каким образом мы дошли до того, что лопнувший в 2007 г. пузырь на американском рынке недвижимости спровоцировал глобальный экономический кризис? В 1990 г. сборами инвестиций и их вложением за рубежом занимался в основном клуб богатых стран. Центрами международной финансовой деятельности были США и Западная Европа. Еще в 1999 г. США выступали партнером в 50 %, в стоимостном выражении, всех международных сделок [26]; 0,9 всех денежных потоков, преодолевающих государственные границы, принадлежали развитым странам [27]. Направленные вовне и внутрь денежные потоки в странах с развивающимся рынком были незначительны. У развитых стран было мало информации о возможностях развивающихся рынков, развивающиеся рынки, в свою очередь, имели бедную инфраструктуру и недостаточно опыта для улучшения ситуации.

В эпоху предыдущего Ренессанса толкавшие и тянувшие прогресс факторы способствовали распространению итальянских кредитных практик на всем Европейском континенте. Начиная с 1990 г. похожие стимулы распространились на рынке капитала в большей части планеты. Наиболее очевидным фактором, притянувшим капиталы развитых стран на развивающиеся рынки, снова стал пространственный сдвиг центра экономического роста. По мере возникновения стагнации в развитых странах инвесторы начали обращать все больше внимания на жаждущую инвестиций экономику быстро развивающихся стран. За несколько лет эти страны провели крупные реформы, сделавшие их более привлекательными для иностранных капиталовложений. Открыв свою экономику для международной торговли, они также пригласили международных кредиторов и инвестиционных банкиров делать ставки в их экономической игре, приняли более привычную фискальную и монетарную политику, упростили процедуру ввода и вывода денежных средств через границу и выставили ценные государственные активы на продажу для частных инвесторов. Одновременно с этим в странах с развитой экономикой происходило снижение процентных ставок и ослабевал экономический рост, и это вытолкнуло инвесторов из привычной зоны комфорта.

Распространение снова сопровождалось финансовыми инновациями, в результате которых произошел внезапный скачок в масштабе рыночной активности. Главные новшества – секьюритизация и кредитные деривативы – точно так же были направлены на то, чтобы долги и риски стало легче передавать. С помощью секьюритизации кредитор смешивает различные долговые расписки, держателем которых является (говоря современным языком, это облигации и ипотечные кредиты). Специалисты по биржевому анализу – выпускники физических и математических факультетов, которые в прежние годы, возможно, ушли бы вместо этого в ракетостроение, – тщательно изучают эту смесь, чтобы уменьшить общий риск, сохраняя при этом огромные возвраты. Кредитор затем небольшими порциями перепродает полученный коктейль другим инвесторам. Таким образом он списывает долги из бухгалтерских книг и снова может выдавать кредиты. Кредитные деривативы возникли как своего рода страховой полис, купленный кредитором на случай, если некоторые наименее надежные долговые расписки, находящиеся в его руках, так и не будут погашены. Он покупает кредитные деривативы у третьих лиц, желающих взять на себя этот риск (за отдельную плату); если заемщик в конечном счете не исполнит долговых обязательств, покрывать убытки кредитора будет третья сторона. Снимая с себя этот риск, кредитор точно так же получает возможность кредитовать снова.

Одним из важных последствий этих двух новшеств стало появление в середине 1990-х гг. ипотечного рынка. До середины 1990-х гг. заемщик оценивался либо как «стандартный» (prime), то есть получал кредит под действующую процентную ставку, либо «субстандартный», или «высокорисковый» (subprime), что, как правило, означало, что он вообще не получал кредита. В середине 1990-х гг. кредиторы, вооруженные новыми финансовыми инструментами, позволявшими переписывать долги и риски (а также более дешевыми и мощными компьютерами, дававшими возможность вести точный учет), начали предлагать «субстандартным» заемщикам кредиты под высокие проценты. Выдача «субстандартных» кредитов выросла с 65 миллиардов долларов в 1995 г. до 332 миллиардов долларов в 2003 г. [28].

Свою роль также сыграло изменение правил. В 1986 г. реформы, предпринятые Маргарет Тэтчер в Великобритании, ликвидировали фиксированные торговые комиссии и ввели электронные торги. В следующем десятилетии Европейский экономический и валютный союз еще больше облегчил и упростил процесс передвижения капитала по всей Европе. В 1996 г. Федеральная резервная система США позволила финансовым учреждениям использовать кредитные деривативы, чтобы снизить для них нормы обязательных резервов (опять же для того, чтобы они могли выдавать больше кредитов). В 1999 г. принятый США закон о модернизации финансовых услуг отменил действие Закона Гласса – Стиголла 1933 г. и позволил банкам, фирмам, ведущим операции с ценными бумагами, и страховым компаниям конкурировать между собой в соседних отраслях.

Новые объемы

Внезапно межгосударственные финансовые потоки резко увеличились. С 1990 по 2007 г. глобальные межгосударственные потоки выросли примерно от 1 триллиона до 12 триллионов долларов в год – то есть ежегодный скачок роста составлял в среднем 16 %, и это продолжалось почти двадцать лет подряд [29]. Финансовый кризис 2007–2008 гг. заметно ослабил эту деятельность (в основном среди стран с развитой экономикой), но около 4,5 триллиона долларов долгов и собственного капитала по-прежнему ежегодно пересекают границы [30].

Новое разнообразие

Финансовые потоки не только стали гораздо мощнее, они также охватывают намного более обширную территорию, чем 25 лет назад.

Международные потоки инвестиций

Межгосударственные финансовые потоки складываются во всемирный бухгалтерский баланс

Rahul C. Basole and Hyunwoo Park, для Pankaj Ghemawat and Steven A. Altman (2014). Мировой индекс связей DHL в 2014 г. По материалам www.dhl.com/gciплюс примечания авторов

Западная Европа выстроила прочные связи с развивающимися рынками – Африкой, Ближним Востоком, Россией и Восточной Европой, а также некоторыми регионами Азии. Прочные новые связи были налажены непосредственно между странами с формирующейся рыночной экономикой. Латинская Америка в настоящее время имеет инвестиционные связи с развивающейся Азией, которые так же важны, как и ее связи с Западной Европой. Объем прямых иностранных инвестиций (ПИИ) в развивающиеся страны возрос с < 1/5 почти до 3/5 общемировых ПИИ начиная с 1990 г. [31]. (ПИИ имеют значение, поскольку они обычно предоставляются на длительный срок и формируют между кредитором и получателем канал связи, по которому может осуществляться обмен технологиями и навыками управления.) И, хотя движение долгов, собственного капитала и других форм инвестиций в развитых странах остается вялым, финансовые потоки, направленные в Китай, Южную Азию, Латинскую Америку и Африку, уже вернулись к своей докризисной мощности.