Алан Гринспен - Карта и территория. Риск, человеческая природа и проблемы прогнозирования

Доля ВВП США, приходящаяся на прибыль частных финансового и страхового секторов, увеличивалась довольно стабильно с 2,4 % в 1947 г. до 7,7 % в 2001 г., однако затем стала снижаться и достигла 6,6 % в 2013 г. (пример 5.2)5. Такие же тенденции наблюдаются и во многих других глобальных финансовых центрахб. Лишь небольшая часть роста в финансовом и страховом секторах американской экономики была обусловлена чистым повышением иностранного спроса на американские финансовые и страховые услуги7. Прибыли финансового и страхового секторов генерируются за счет предоставления услуг нефинансовым компаниям и иностранному бизнесу. Это консолидированные данные. Банки не могут получать прибыль, торгуя друг с другом.

До прихода в ФРС я довольно долго работал в качестве директора ряда американских компаний, крупных и не очень, включая два банка и ссудно-сберегательную холдинговую компанию. В книге «Эпоха потрясений» я сетую на специалистов, нанимаемых компаниями для консультирования советов директоров по вопросу оплаты труда руководителей. К моему разочарованию, все они считали, что совет директоров должен предлагать вознаграждение выше среднего. Это хитрая задача — добиться того, чтобы все стали работать выше среднего уровня. В то же время мой опыт работы консультантом и директором ряда крупных финансовых компаний говорил о том, что даже небольшие различия в уровне профессионализма старших банкиров оказывают значительное влияние на чистую прибыль банка. Конкуренция за тех, кто хоть немного более опытен, довольно жесткая. Старшие банкиры действуют в основном как самостоятельные единицы, чьи клиенты — это скорее их клиенты, а не клиенты банка. Когда они переходят в другую компанию, «клиенты-звезды» уходят вместе с ними. Сомнительно, чтобы подобные ситуации могли регулироваться законодательно. Мой опыт в таких вопросах порождает скептицизм, а факты только его подтверждают. Если директора, подыскивая кандидатуры в руководство банка, верят в то, что профессионализм топ-менеджмента имеет значение для прибыли, то логично предположить, что вознаграждение руководства должно отражать рыночную стоимость банка. Чем крупнее банк, тем большее влияние оказывают решения руководства на его прибыли и убытки. Я не сравнивал показатели по отдельным банкам, но в совокупности размеры вознаграждения генеральных директоров компаний из S&P 500 демонстрируют удивительную устойчивость в соотношении с рыночной стоимостью компаний (пример 5.1).

Исходя из того, что кризис 2008 г. все же произошел, возникает вопрос, неужели участники нефинансового рынка десятилетиями неправильно оценивали эффективность финансового сектора и неадекватно платили за его услуги? Провалы множества финансовых продуктов во время кризиса говорят именно об этом. Доля финансового и страхового секторов в ВВП упала до 6,2 % в 2008 г. — низший показатель с 1994 г. Но в последующие годы она отчасти восстановилась, достигла 6,7 % в 2009 г. и сохранялась примерно на этом же уровне до конца 2013 г. Спрос на финансовые услуги до 2008 г., очевидно, вполне соответствовал эффективности финансовой системы.

Рост численности занятых в несельскохозяйственных отраслях за счет сферы финансов и страхования после 1947 г. был намного меньше, чем рост ее доли в валовом доходе. Это обусловило повышение зарплат, выплачиваемых финансовыми институтами. Неудивительно, что хорошие математики, специалисты по разработке моделей, бухгалтеры устремились в сферу финансов8. К 2007 г. четверть всех выпускников известного Калифорнийского технологического института, по данным журнала Economist , шли в эту сферу9.

Какие выводы мы должны сделать из этих удивительно стабильных тенденций роста? Были ли они совершенно случайными? (В конце концов, в предвоенные годы подобного не наблюдалось.) Частично рост обусловлен увеличением стоимости активов, находящихся в управлении, но только частично10. Ответ на этот вопрос важен, поскольку в контексте финансовой реформы мы должны выяснить, являлось ли увеличение доли свидетельством того, что рост финансовых услуг происходил в ответ на увеличение потребности все более сложного разделения труда в Америке в посреднических услугах. Если это не так, то растущая доля финансов в экономике могла отражать проблемы структуры и поощрения занятых в финансовой индустрии.

Я поднимаю этот вопрос потому, что многие положения закона Додда — Франка могут привести к снижению доли доходов от финансовых услуг в ВВП. Может ли такая политика повлиять на рост производительности в нефинансовом секторе США, а вместе с ним и на наш уровень жизни? Что еще более важно, учитывая провалы в управлении рисками и регулировании, может ли ужесточение финансового регулирования в настоящий момент мешать или, через повышение стабильности, способствовать экономическому росту? Нам необходимо значительно более глубокое понимание роли финансового посредничества в стимулировании роста, чтобы ответить на этот вопрос. Я считаю, что закон Додда — Франка не решает этих проблем. Свои опасения в отношении закона я высказал в марте 2011 г., отметив, что «он совершенно не учитывает глубину глобальных взаимосвязей, сложившихся в последние десятилетия и не изменившихся в результате кризиса 2008 г. Закон может привести к крупнейшему перекосу рынка со времен злополучного введения контроля оплаты труда и цен в 1971 г.»11. С тех пор прошло более трех лет, но я по-прежнему придерживаюсь того же мнения.

Развитие финансовой сферы в посткризисные годы должно снимать множество сегодняшних неопределенностей. Нам следует быть готовыми к тому, что с увеличением требований к размеру капитала финансовых институтов уровень финансового посредничества снизится. Это, скорее всего, вызовет замедление роста, однако, предположительно, повысит финансовую стабильность и уменьшит риск краха финансовой структуры такого масштаба, как в 2008 г.

Как я отмечал еще до кризиса, размер смоделированного экстремального отрицательного хвоста распределения рисков не отражает ту реальность, с которой мы столкнулись в случае дефолта Lehman. Пока существуют банковские долговые обязательства, всегда есть определенный риск , что банковский капитал не сможет покрыть его, и если такой риск материализуется, ряд банков (возможно, многие) обанкротятся. Таким образом, если не брать в расчет полное отсутствие долга, риск дефолта никогда не будет нулевым, пока финансовым посредникам требуются заимствования (долг) для обеспечения адекватной рентабельности собственного капитала.