Кэрол Дж. Лумис - Уоррен Баффетт. Танцуя к богатству!

Давайте предположим, что примерно половина заработка выплачивается дивидендами, оставляя 6 % от собственного капитала компании доступными для финансирования будущего роста. Если инфляция низкая – скажем, 2 %, – то по большей части рост будет реальным ростом фактической производительности. При подобных условиях, на 2 % больше нужно будет инвестировать в требования об уплате, в товарно-материальные запасы и в основные средства на следующий год, просто чтобы повторить фактическую производительность этого года – оставив 4 % на вложения в активы для производства большего количества физических товаров. 2 % финансируют иллюзорный рост в долларовом эквиваленте, отражающий инфляцию, и оставшиеся 4 % финансируют реальный рост. Если рост популяции составляет 1 %, то 4 %-ная прибыль в фактической производительности переходит в 3 %-ную прибыль в чистом доходе на душу населения. Это очень грубое описание того, что раньше происходило в нашей экономике.

Теперь предположим уровень инфляции в 7 % и посчитаем, что осталось для роста в реальном выражении после финансирования обязательного инфляционного компонента. И ответ: ничего, – если порядок распределения дивидендов и соотношение собственных и заемных средств не изменятся. После выплаты половины из заработанных 12 %, остаются те же самые 6 %, но они полностью уходят на обеспечение дополнительных денег, которые нужны, чтобы поддерживать прошлогодний физический объем бизнеса.

«Фактически любой финансовый директор в Америке испытал бы ужас от идеи выпустить облигацию «стоимостью проживания» – не подлежащее досрочному погашению обязательство с сертификатом, привязанным к индексированию цен».

Многие компании, сталкиваясь с отсутствием реальных заработков для финансирования физического расширения бизнеса после нормальной выплаты дивидендов, начинают импровизировать. Как, спросят они себя, мы можем перестать платить или уменьшить дивиденды, не рискуя навлечь на себя гнев акционеров? У меня хорошие новости: для них уже имеется готовый набор сценариев.

В последние годы у компаний энергетической индустрии было очень мало или вообще не было возможностей выплаты дивидендов. Или, скорее, они могли выплачивать дивиденды лишь в том случае, если инвесторы соглашались покупать для них акции. В 1975 году электроэнергетические компании выплатили дивиденды по обыкновенным акциям в размере $3,3 миллиарда и попросили инвесторов вернуть $3,4 миллиарда. Конечно, они убедили акционеров оплатить для них кое-что, чтобы не приобрести репутацию, как у Con Ed. Con Ed, хотелось бы напомнить, была достаточно недальновидной компанией и в 1974 году просто сказала своим акционерам, что у нее нет денег, чтобы выплачивать дивиденды. Такая откровенность повлекла за собой катастрофу в рыночной нише.

Чем яростнее энергетическая компания пытается вывернуться из ситуации – возможно, даже увеличивает ежеквартальные дивиденды, а потом просит акционеров (старых и новых) вернуть им деньги обратно. Другими словами, компания выпускает новую акцию. Эта процедура направляет огромное количество капитала сборщикам налогов и солидные суммы – страховым агентам. Все, однако, кажется, остаются в хорошем расположении духа (особенно страховые агенты).

Вдохновленные таким успехом, некоторые компании запланировали и дальнейшие сокращения. В этом случае компания декларирует дивиденд, акционер платит налог, и – вуаля! – выпускается большее количество акций. Наличные не ходят по рукам, хотя Налоговая служба США, как всегда, вмешивается и настаивает на том, чтобы операцию рассматривали так, словно операция была произведена с наличными.

Компания AT&T, например, учредила программу реинвестирования дивидендов в 1973 году. Справедливости ради стоит отметить: считалось, что эта компания действует в интересах акционеров, и использование этой программы, учитывая традиционные финансовые методы, вероятно, считалось полностью приемлемым. Но содержание программы – это просто история наподобие «Алисы в Стране чудес».

В 1976 году AT&T заплатила $2,3 миллиарда дивидендов в виде наличных двум миллионам девятистам тысячам владельцев простых акций. В конце года шестьсот сорок восемь тысяч акционеров (это число увеличилось, в прошлом году их было шестьсот одна тысяча) реинвестировали $432 миллиона (а в прошлом году – $327 миллионов) в дополнительные акции, выпущенные напрямую компанией.

Просто, веселья ради, давайте предположим, что все акционеры AT&T в итоге вошли в эту программу. В этом случае никаких наличных вообще не будет отправлено акционерам, точно так же, как когда Con Ed не выплатила дивиденды. Однако каждый из двух миллионов девятисот тысяч владельцев будет уведомлен, что он должен заплатить налог на доходы с его акций нераспределенной прибыли, которую в тот год назвали «дивидендом». Предположив, что «дивиденды» в общем и целом составили $2,3 миллиарда, как в 1976 году, и что акционеры заплатили средний налог в 30 %, они в итоге, как любезно с их стороны, заплатят почти $700 миллионов Налоговой службе США. Представьте себе счастье акционеров при таких условиях, если совет директоров решит удвоить дивиденды.

Можно ожидать и последующего замаскированного уменьшения выплат по мере того, как бизнес будет бороться с проблемой накопления реального капитала. Но откладывание выплат акционерам на какое-то время не полностью решит эту проблему. Из-за комбинации 7 % инфляции и 12 % дохода уменьшится поток корпоративного капитала, доступного для финансирования реального роста.

И, таким образом, из-за того, что общепринятые методы накопления капитала не будут работать в условиях инфляции, наше правительство все больше и больше будет пытаться влиять на вливание капитала в индустрию, и это будет либо безуспешно, как в Англии, либо успешно, как в Японии. Необходимой культурной и исторической основы для успешного партнерства правительства, бизнеса и рабочих в японском стиле у нас нет. Если нам повезет, то мы не пойдем по тому пути, по которому пошла Англия, где все сегменты экономики дрались над разделением общего пирога вместо того, чтобы использовать свою энергию для его увеличения.

В общей сложности, однако, кажется вероятным, что по истечении некоторого времени мы услышим гораздо больше о недостатке финансирования, стагфляции и неспособности частного сектора обеспечивать свои нужды.

Май 1977 года

Уоррен Баффетт

Дополнение: к статье в боковой колонке прилагалось объяснение того, кто такой Баффетт – вот насколько неизвестным он был в 1977 году. Большинство деталей, включенных в описание, теперь широко известны, и мы не будем повторять их здесь. Но мы укажем, что активы Баффетта в Berkshire тогда составляли $ 35 миллионов, а его доля в Blue Chip Stamps – почти $ 10 миллионов, – и обе эти компании были также активными инвесторами. Так почему же был задан логичный вопрос в последнем абзаце этого описания, человек, который настолько пессимистично отзывается об акциях, столькими владеет? «Отчасти это привычка, – ответил Баффетт. – Отчасти потому, что владение акциями означает владение бизнесом. А владеть бизнесом гораздо интереснее, чем золотом или фермерским хозяйством. Кроме того, акции, вероятно, все же лучшая из всех худших альтернатив в эру инфляции – по крайней мере, если уж вы покупаете их по соответствующей цене».