Кэрол Дж. Лумис - Уоррен Баффетт. Танцуя к богатству!

Дополнительное кредитование по существующей процентной ставке, однако, будет менее выгодно для дохода на собственный капитал, чем дополнительное кредитование с 4 %-ной ставкой в начале 1960-х. Существует также проблема, что более высокие коэффициенты задолженности вызывают снижение уровня кредитоспособности, что создает дальнейшее увеличение стоимости кредита.

Так что это еще один способ, который можно добавить к вышеописанным, с помощью которого может возрасти цена заемных средств. В общем и целом более высокая цена кредитования уменьшает преимущества более масштабного кредитования.

Кроме того, американские корпорации закредитованы гораздо сильнее, чем это отражено в официальных балансовых сводках. У многих компаний есть огромные обязательства по пенсионному обеспечению, которые будут применяться к уровню оплаты труда, актуальному на тот момент, когда нынешние работники уйдут на пенсию. При низком уровне инфляции в 1955–1965 годах обязательства, вытекающие из подобных пенсионных планов, были довольно предсказуемы. Сегодня же никому на самом деле не известно, каковы будут обязательства компании. Но если инфляция будет оставаться на уровне около 7 % и в будущем, то двадцатипятилетний сотрудник, который сейчас зарабатывает $12 тысяч и повышение зарплаты которого будет лишь соответствовать расходам на проживание, будет зарабатывать $180 тысяч, когда выйдет на пенсию, в шестьдесят пять лет.

Конечно, в каждом ежегодном отчете присутствует очень точная цифра, которая заявлена как пенсионное обязательство. Если бы эти цифры были по-настоящему правдивыми, корпорация бы просто могла собрать эту сумму, добавить к ней существующие активы пенсионного фонда, передать всю сумму страховой компании, чтобы она подсчитала нынешние пенсионные обязательства корпорации. На практике же, как это ни прискорбно, невозможно найти страховую компанию, которая захочет даже выслушать предложение подобного рода.

Фактически любой финансовый директор в Америке испытал бы ужас от идеи выпустить облигацию «стоимости проживания» – не подлежащее досрочному погашению обязательство с сертификатом, привязанным к индексированию цен. Но через частную пенсионную систему корпоративная Америка на самом деле приняла на себя обязательства по огромной сумме долга, которые можно приравнять к подобной облигации.

Большее количество заемных средств, взятых посредством общепринятой кредитной системы или незарегистрированного индексируемого «пенсионного долга», акционерам стоит рассматривать со скептицизмом. Доход в 12 % от предприятия, которое свободно от долгов, гораздо выше по качеству по отношению к тому же доходу, достигнутому бизнесом, набравшему кредитов по самые уши. Это означает, что сегодняшняя прибыль на капитал в 12 % порой оказывается менее ценной, чем 12 %-ный доход двадцать лет назад.

Снижение корпоративного дохода на прибыль вряд ли произойдет. Инвесторы американских корпораций являются держателями акций, которые можно считать акциями класса D. Акции классов A, B и C представлены требованиями федерального, муниципального правительств и правительства штата на налог на прибыль предприятий. Эти «инвесторы» в действительности не имеют прав на активы компании; однако они получают большую часть заработка, включая заработок, генерируемый приращением собственного капитала, который становится результатом удержания части прибыли, принадлежащей акционерам класса D.

Еще одна очаровательная характеристика этих великолепных акций классов A, B и C в том, что доля корпоративного заработка на акцию может быть увеличена быстро, значительно и без дополнительных платежей. Это может произойти благодаря одностороннему голосованию любого из классов держателей акций, например благодаря решению конгресса в случае с акциями класса А. Ко всему прочему, можно добавить, что один из классов иногда может голосовать за увеличение своей доли в капитале бизнеса задним числом – как обнаружили, к своему разочарованию, компании, которые вели деятельность в Нью-Йорке в 1975 году. Когда бы инвесторы акций класса A, B или C ни решили проголосовать за присуждение себе большей части бизнеса, доля класса D – которая принадлежит обычным инвесторам – уменьшается.

Заглядывая вперед, неблагоразумно будет предполагать, что люди, контролирующие акции A, B и C, проголосуют за уменьшение собственной доли в долгосрочной перспективе. Акциям класса D, вероятно, будет сложно удерживать свою долю на прежнем уровне.

И, наконец, пятый из возможных источников увеличения прибыльности акций – это увеличение прибыли от основной деятельности. Вот здесь некоторые оптимисты могут надеяться достигнуть какого-нибудь выигрыша. Нет никаких доказательств, что надежды не оправдаются. Но в каждом долларе есть лишь 100 центов, и на этот доллар выставляется очень много требований прежде, чем можно посчитать остаточный доход до вычета налогов. Главные требования – это рабочая сила, сырье, энергия и различные налоги, не связанные с доходом. Сравнительная важность этих затрат едва ли снизится в наш век инфляции.

Недавние статистические показатели тем более не вселяют уверенность в том, что доходность вырастет в период инфляции. За десятилетие с 1955 по 1965 год, в период сравнительно низкой инфляции, производственные предприятия, отчет по которым ежеквартально составляет Федеральная торговая комиссия США, имели в среднем ежегодный коэффициент доходности от продаж 8,6 % до вычета налогов. За следующее десятилетие средний коэффициент доходности составил 8 %. Доходность снизилась, другими словами, несмотря на очень заметное увеличение уровня инфляции.

Если бы бизнесу удавалось основывать свои цены на стоимости возмещения, доходность тогда росла бы в периоды инфляции. Но правда в том, что большинство крупных компаний, несмотря на распространенное мнение об их господстве на рынке, просто не могут достичь улучшения в показателях. Учет стоимости возмещения почти всегда показывает, что заработки компаний заметно снизились за последнее десятилетие. Если в таких крупных индустриях, как добыча и переработка нефти, стали и алюминия, действительно присутствует то олигополистическое основание, которое им приписывают, можно лишь заключить, что их ценовая политика невероятно ограниченна.

Теперь у вас есть полное представление: пять факторов, которые могут улучшить прибыль на основной капитал, и ни один из них, как показывает глубокая аналитика, не может улучшить ее достаточно заметно в периоды высокого уровня инфляции. После размышлений над этим, может быть, вы будете более оптимистичными, чем я. Но помните, что средняя прибыль в размере 12 % держится на этой отметке уже долгое время.