Эдвард Торп - Человек на все рынки: из Лас-Вегаса на Уолл-стрит. Как я обыграл дилера и рынок

За ночь я тщательно обдумал ситуацию и решил, что произошедшее в понедельник обрушение цен, вероятно, было вызвано порочным кругом массированной продажи акций портфельными страхователями. На следующее утро курс индексных фьючерсов S&P составлял от 185 до 190, а сами соответствующие акции из индекса S&P можно было купить по 220. Такой разрыв в ценах – от 30 до 35 пунктов – был совершенно неслыханным, так как подобные нам арбитражеры обычно поддерживали между двумя этими курсами разницу, не превышающую одного-двух пунктов. Однако финансовые организации продавали огромные количества фьючерсов, а падение самого индекса было гораздо меньшим, так как перепуганные арбитражеры не решались использовать эту тенденцию. Обычно, когда цена на индексные фьючерсы оказывается достаточно низкой по сравнению с самим индексом, арбитражеры используют короткую продажу корзины акций, курс которых точно соответствует индексу, и формируют защитную позицию путем покупки более дешевых индексных фьючерсов. Затем, при выравнивании цен на фьючерсы и на основные активы из такой корзины, которое происходит к моменту исполнения фьючерсных контрактов, арбитражер закрывает этот хедж и получает прибыль, соответствующую исходной разнице курсов. Но во вторник 20 октября 1987 года короткая продажа многих акций стала затруднительной или попросту невозможной. Это было связано с «правилом повышения».

Это правило появилось в Законе о торговле ценными бумагами (Securities Exchange Act) 1934 года (правило 10а-1). В соответствии с ним транзакции короткой продажи, кроме некоторых исключительных случаев, разрешалось производить только по ценам, превышающим последнюю предыдущую цену (то есть «с повышением»). Таким образом предполагалось исключить намеренное занижение цен на акции торговцами, осуществляющими короткие продажи. Видя в беспрецедентном разрыве между ценами на фьючерсы и индексом огромный потенциал для получения прибыли, я хотел организовать короткую продажу акций и купить индексные фьючерсы, что позволило бы мне зафиксировать этот аномально большой разрыв. Индексные акции продавались на 15 %, то есть 30 пунктов, дороже, чем фьючерсы. Арбитраж потенциально мог принести через несколько дней прибыль 15 %. Однако, поскольку стремительное падение цен продолжалось, акций с повышением курса было мало. Что же делать?

Я нашел решение. Я позвонил нашему главному трейдеру, который, будучи миноритарным основным партнером нашей компании, неплохо зарабатывал на своей доле наших комиссионных, и дал ему следующие инструкции: купить индексных фьючерсов на 5 миллионов долларов по текущей рыночной цене (около 190) и разместить на рынке заявки на короткую продажу индексных акций разных компаний, которые торговались тогда по 220, но не на 5 миллионов, – что было бы оптимальным количеством для надежного хеджирования фьючерсов, – а на 10 миллионов долларов. Я решил использовать в два раза больше акций, предполагая, что в связи с недостаточным повышением на самом деле будет произведено лишь около половины коротких продаж, и это позволит мне получить достаточное хеджирование. Если короткие продажи пройдут для существенно большего или меньшего объема акций, хедж будет менее эффективным, но предполагаемая прибыль 15 % должна дать нам достаточную защиту от возможных убытков.

Я подробно объяснил свои нестандартные рассуждения, из которых следовало, что такая операция позволяла нам получить легкую и неожиданную прибыль. Однако события этого дня выходили за рамки того, что наш трейдер когда-либо испытывал или мог себе представить. Казалось, что ужас совершенно парализовал его. Он отказался проводить эти сделки. Я сказал ему, что он может провести их для PNP, причем немедленно, либо сделать то же лично для меня. Если он выберет второй вариант, я впоследствии расскажу всем остальным вкладчикам, что, если бы не он, полученная мною прибыль могла бы принадлежать не только мне, но и всему товариществу.

Вот как я рассуждал. Если в связи с правилом повышения сработает лишь около половины коротких продаж, мы получим нормальное хеджирование и заработаем около 750 000 долларов. Если не пройдет ни одна из продаж (что крайне маловероятно), мы купим фьючерсы с огромной скидкой: такая покупка может оказаться убыточной, только если индекс упадет еще более чем на 13 %. Другой предельный случай, в котором сработали бы все короткие продажи, был почти исключен, особенно в условиях паники на рынке. Но даже если бы все заявки на короткую продажу оказались выполнены, мы понесли бы убытки только в случае подъема рынка более чем на 14 %. Чтобы защититься от такой возможности, я сказал своему главному трейдеру, что после успешного размещения приблизительно половины заявок на короткую продажу все остальные следует отменить. Когда он наконец выполнил мои требования и завершил первый круг этих операций, я запустил вторую партию такого же размера. В итоге мы получили около половины своих коротких продаж, что приблизительно соответствовало оптимальному хеджированию. Покупка фьючерсов на сумму около 9 миллионов долларов и короткая продажа акций приблизительно на 10 миллионов принесли нам миллион прибыли. Если бы мой трейдер не потратил столько рабочего времени, не решаясь действовать, мы могли бы провести еще несколько таких операций и получить еще несколько миллионов.

К концу октября наш месячный результат был нулевым (приблизительно с равными суммарными прибылями и убытками), в то время как индекс S&P упал на 22 %. За пятимесячный период с августа по декабрь того года падение этого индекса также составило 22 %, а товарищество Princeton Newport Partners получило 9 % прибыли [186].

За первое десятилетие своей работы, с 1969 по 1979 год, компания PNP из товарищества с капиталом 1,4 миллиона долларов превратилась, быть может, в первую среди фирм, работающих на Уолл-стрит, по уровню использования математики, аналитики и компьютерных вычислений. За следующие восемь лет и два месяца, с 1 ноября 1979 года по 1 января 1988-го, наш базовый капитал вырос с 28,6 до 273 миллионов, а суммарная стоимость наших инвестиционных позиций составляла миллиард долларов. Капитал товарищества до вычета комиссионных увеличивался на 22,8 % в год, а средства вкладчиков росли со скоростью 18,2 % в год. При этом среднегодовой рост компаний индекса S&P 500 был равен 11,5 %, а акций мелких компаний – 17,3 %. Как видно из отраслевой статистики [187], мы работали с гораздо меньшим риском, чем любые из этих компаний. У нас не было ни одного убыточного года и даже ни одного убыточного квартала [188].

Мы ввели в обращение необычайно эффективные инвестиционные инструменты, которые могли увеличить наш базовый капитал до нескольких миллиардов.