Джон Богл - Не верьте цифрам! Размышления о заблуждениях инвесторов, капитализме, «взаимных» фондах, индексном инвестировании, предпринимательстве, идеализме и героях

В то время как количественная школа развивала свои фундаментальные теории, так называемая прагматичная школа просто рассматривала очевидные факты. В 1974 г. Journal of Portfolio Management опубликовал статью доктора Самуэльсона под названием «Вызов суждению» (Challenge to Judgment) [195] Самуэльсон П. Вызов суждению // Journal of Portfolio Management 1. 1974. № 1. . В ней автор отмечал, что теоретические изыскания академического сообщества не позволяют определить, какие инвестиционные менеджеры покажут устойчивые превосходные доходности, предлагал несогласным привести «убедительные доказательства обратного» и призывал, чтобы кто-нибудь наконец-то создал индексный фонд. Год спустя в статье под названием «Заведомо проигрышная игра» [196] Эллис Ч. Заведомо проигрышная игра // Financial Analysts Journal 31. 1975. № 4. Чарльз Эллис утверждал, что из-за комиссий и трансакционных издержек 85 % пенсионных счетов отстают от доходности фондового рынка. «Если вы не способны переиграть рынок, вам лучше к нему присоединиться, – говорил в заключение Эллис. – Один из способов это сделать – индексный фонд» [197] Хочу заметить, что один из первых призывов к созданию индексного фонда содержался в книге, которую я прочитал лишь несколько лет спустя после ее публикации: «Случайная прогулка по Уолл-стрит» (A Random Walk Down Wall Street), написанная профессором Принстонского университета Бертоном Мэлкилом в 1973 г. Доктор Мэлкил предложил «новый инвестиционный инструмент: взаимный фонд акций с минимальными комиссиями за управление, без нагрузки, который просто покупает сотни акций, чтобы заработать среднюю рыночную доходность, и не занимается краткосрочным трейдингом… Управляющие фондами тут же скажут, что "вы не можете купить среднюю доходность". Настала пора, чтобы инвестирующая публика наконец-то смогла это делать». Он призывал Нью-Йоркскую фондовую биржу создать такой фонд и управлять им на некоммерческой основе, но, если она «не желает делать этого», я надеюсь, что какая-либо организация ее заменит». В 1977 г., спустя четыре года после того, как доктор Мэлкил написал эти слова, он был избран в совет директоров Первого индексного инвестиционного траста и других фондов Vanguard и отлично выполнял свои обязанности независимого директора. .

В середине 1975 г. я пребывал в блаженном неведении относительно изысканий количественной школы и был глубоко вдохновлен прагматизмом Самуэльсона и Эллиса. Я только что создал небольшую компанию под названием Vanguard и был полон решимости открыть первый индексный взаимный фонд. Поэтому достал с полок подборку ежегодных обзоров Weisenberger Investment Companies , вручную рассчитал средние годовые доходности, заработанные фондами акций за последние 30 лет, и сравнил их с доходностями индекса акций Standard & Poor's 500. Результат: за период 1945–1975 гг. индекс S&P приносил в среднем 10,1 % в год, а средний фонд акций – всего 8,7 %.

Когда я размышлял о причинах такого расхождения, мне открылась очевидная истина. Индекс был свободен от издержек, и его годовое 1,4 %-ное преимущество в доходности примерно соответствовало общей величине издержек, которые нес средний фонд акций: коэффициент расходов плюс скрытые издержки оборачиваемости портфеля. Чтобы продемонстрировать огромное воздействие этой кажущейся незначительной процентной разницы, я подсчитал, что начальная инвестиция в размере $1 000 000, вложенная в 1945 г. В индекс, выросла бы до $18 000 000 к 1975 г., в то время как вложенная в фонд акций – всего до $12 000 000. В сентябре 1975 г., опираясь на эти данные и на работы Самуэльсона и Эллиса, я убедил сомневающийся совет директоров Vanguard одобрить создание первого индексного взаимного фонда. Директора согласились.

Идея индексного фонда была для меня далеко не нова. Еще в 1951 г. обширные данные, собранные мной по крошечной тогда отрасли взаимных фондов для дипломной работы в Принстонском университете, привели меня к пониманию того, что «нельзя ожидать чудес от взаимных фондов» и что «взаимные фонды не могут претендовать на устойчивое превосходство над средними результатами рынка». В мае 1975 г., когда Vanguard начала свою деятельность, я наконец-то смог воплотить в жизнь свою мечту создать первый комплекс по-настоящему взаимных взаимных фондов. Следующим пунктом в моей повестке дня стояла организация первого индексного фонда.

Почему именно индексный фонд? Если для активного управляющего фондов, сам бизнес которого зависел от убежденности в том, что, независимо от его результатов в прошлом, он всегда может переиграть рынок в будущем, идея индексного фонда была анафемой, то для нас она была вполне естественным вариантом. Мы были организованы как группа настоящих взаимных фондов, полностью принадлежащих их вкладчикам, и низкие издержки стали нашей мантрой. Поэтому, хотя у наших конкурентов тоже была возможность создать первый взаимный индексный фонд, только у Vanguard, как у главного подозреваемого в уголовном деле, имелись и возможность, и мотив.

Наш First Index Investment Trust был встречен насмешками в инвестиционных кругах. Его называли «Глупостью Богла» и рассматривали как не соответствующий состязательному духу американской нации. Один из наших конкурентов даже распространил плакат, на котором дядя Сэм, используя игру слов, призывал «Заклеймить (ликвидировать) индексные фонды» [198] В английском языке глагол stamp out имеет два значения: «проштамповать» и «искоренить». – Прим. пер. (рис. 18.1). Армию скептиков возглавлял президент Fidelity Эдвард Джонсон, уверявший инвестиционное сообщество, что его компания не намерена следовать примеру Vanguard: «Я не могу поверить в то, что наши инвесторы могут быть удовлетворены получением средней рыночной доходности. Быть лучшим – вот девиз этой игры». (Сегодня Fidelity имеет примерно $38 млрд активов, инвестируемых по индексной стратегии.)

Первоначальный энтузиазм инвестирующей публики в отношении свежей идеи неуправляемого индексного фонда, отслеживающего индекс S&P500, был существенно ослаблен под влиянием нападок скептиков. Первичное публичное размещение инвестиционных паев летом 1976 г. принесло меньше $11 млн, и в первые годы рост был очень медленным. Только через шесть лет активы первого индексного фонда превысили $100 млн, да и то только потому, что мы слили его с другим, активно управляемым фондом Vanguard. Но начало великого бычьего рынка в середине 1982 г. придало нам импульс, и уже к 1986 г. активы фонда пересекли отметку в $500 млн.

С самого начала я понимал, что индекс S&P500, включающий акции компаний с большой капитализацией, составляющих 75 %–80 % совокупной капитализации американского рынка, будет близко, но не стопроцентно соответствовать доходности всего фондового рынка из-за отсутствия в индексе акций компаний со средней и с малой капитализацией. Поэтому в 1987 г. мы открыли так называемый Extended Market Fund, отслеживающий индекс средних и малых компаний. Вместе взятые, эти два фонда позволяли инвесторам вкладывать в весь фондовый рынок. К концу этого года суммарные активы двух фондов составили почти $1 млрд. В 1990 г. мы ввели еще один фонд на основе S&P500 – Institutional 500 Fund, предназначенный для пенсионных программ, и в 1991 г. – Total Stock Market Index Fund, копирующий индекс полного рынка Wilshire 5000 Total (U.S.) Market Index, что увеличило суммарные активы наших, по сути, общерыночных индексных фондов до $6 млрд.