Джон Богл - Не верьте цифрам! Размышления о заблуждениях инвесторов, капитализме, «взаимных» фондах, индексном инвестировании, предпринимательстве, идеализме и героях

[243] На основе моего доклада на Конференции ФРC в Филадельфии, посвященной вопросам инноваций и регулирования на финансовых рынках, Филадельфия, Пенсильвания, 30 ноября 2007 г. Мои предсказания о грядущих потрясениях, высказанные за несколько месяцев до обвала на кредитных рынках в середине 2008 г., оказались пророческими. Хотя, возможно, это было простым совпадением.

Трудно спорить с тем, что всегда должно быть «что-то новое под солнцем», как гласит название специального репортажа на тему инноваций, опубликованного в октябре 2007 г. лондонским The Economist . Статья определяет инновации как «новые продукты, бизнес-процессы и органические изменения, способствующие повышению благосостояния отдельных людей и всего общества», а новаторство – как «нестандартное мышление, создающее стоимость» [244] Что-то новое под солнцем // The Economist. 2007. 23 октября. . И, разумеется, все мы согласны с тем, что инновации и их близкий родственник, предпринимательство, являются главными силами, которые движут ростом мировой экономики.

Благодаря этим силам сегодня у нас есть Интернет и скоростные автострады, небоскребы, реактивные самолеты, тратящие удивительно мало топлива, автомобили с системами GPS, которые не только показывают вам, как добраться в нужный пункт назначения, но и на протяжении всего пути живым человеческим голосом указывают направление. (Или этот голос искусственно синтезируется компьютером?) И конца информационной революции – хорошо это или плохо – пока не видно, хотя она уже открыла перед нами возможности, о которых раньше мы не могли и мечтать, и стимулировала интенсивную ценовую конкуренцию, приносящую потребителям огромные преимущества.

Однако финансовый сектор является уникальным с точки зрения того, какую роль в нем играют инновации. Почему? Потому что здесь существует глубокий разрыв между ценностью инновации для самого финансового института и ее ценностью для его инвесторов. Задача поставщиков финансовых услуги заключается в том, чтобы организовать финансовые инструменты бизнеса и правительства – назовем их акциями и облигациями – в пакеты или, так и быть, «продукты», которые предназначены не только для того, чтобы удовлетворять потребности инвесторов, но и приносить прибыль самим институтам. Некоторые из этих продуктов являются простыми и выгодными, а другие, наоборот, умопомрачительно сложными и дорогостоящими.

Кроме того, в этой области мы навечно связаны неопровержимым уравнением: чистая прибыль участников рынка равна валовой прибыли, сформированной финансовым рынком, за вычетом расходов на финансовое посредничество. Это одно из «незыблемых правил простой арифметики», на котором построена наша система. Если инновация увеличивает эти расходы, она ровно на ту же сумму снижает прибыль инвесторов.

Естественно, наши финансовые институты заинтересованы в продвижении сложных и дорогостоящих продуктов, а не простых и дешевых, которые были бы нужны и выгодны большинству инвесторов. Принимая во внимание недавние события на финансовых рынках, когда некоторые из наших крупнейших в стране и в мире финансовых институтов были вынуждены списать в общей сложности около $47 млрд (по оценкам, эта цифра должна увеличиться до $77 млрд) из-за своего безрассудного увлечения относительно новыми, непроверенными и невероятно сложными финансовыми инструментами, вряд ли можно найти более подходящее время, чтобы подумать над тем, не зашли ли инновации в очередной раз слишком далеко.

В отличие от технологического сектора, где расходы потребителей снижаются по мере того, как инновации ведут к большей эффективности, в финансовом секторе они только увеличивают расходы инвесторов. По моим оценкам, расходы системы взаимных фондов, которые оплачиваются из кармана их вкладчиков, на сегодняшний день составляют около $100 млрд в год. Добавьте к этому сотни миллиардов долларов брокерских комиссий и выплат инвестиционным банкам; ошеломительные гонорары менеджеров хеджевых фондов (управляющий активами, который занимал 25-е место по размеру вознаграждения, в прошлом году заработал $130 млн); сборы на оплату юридических и бухгалтерских услуг, а также маркетинговых и рекламных расходов – и вы получите сумму в $530 млрд за один только прошлый год, в то время как еще в 1990 г. она составляла всего $100 млрд.

Способствует ли такой существенный рост расходов обогащению управляющих активами? Мы вынуждены признать, что да. Обедняет ли он инвесторов? Мы также вынуждены это признать. Поскольку наша финансовая система приносит всей совокупности наших инвесторов ровно ту доходность, которая формируется нашими рынками акций и облигаций, но только после вычета расходов на финансовое посредничество (а они есть всегда), эти расходы при их нынешних колоссальных размерах серьезно подрывают шансы наших граждан на успешное накопление средств на будущие пенсии. Увы, рядовой инвестор находится в самом низу пищевой цепочки инвестирования.

Нельзя сказать, что наша финансовая система создает только издержки. Она приносит обществу существенную пользу: способствует оптимальному распределению капитала среди множества пользователей; эффективно сводит покупателей и продавцов; обеспечивает замечательную ликвидность; позволяет одним инвесторам обращать в наличность дисконтированную стоимость будущих денежных потоков, а другим – приобретать право на эти денежные потоки; создает финансовые инструменты (так называемые деривативы, пусть иногда и умопомрачительные по своей сложности), позволяющие инвесторам избавиться от некоторых рисков путем передачи их третьим лицам. Нет, не то чтобы система не создавала никаких выгод. Вопрос в том, не достигли ли расходы нашего финансового сектора такого уровня, когда они стали перевешивать выгоды?

Продолжающийся глубокий кризис на кредитных рынках, спровоцированный по большому счету двумя относительно недавними инновациями – облигациями, обеспеченными различного рода долговыми обязательствами (в основном ипотечными кредитами), и структурированными инвестиционными инструментами (SIV), которые по сути представляют собой фонды денежного рынка, занимающие деньги на короткие сроки и ссужающие их на длинные, наглядно показывает, к чему могут привести эти сложные и дорогостоящие инструменты, создаваемые нашим финансовым сектором. Банки любят ссужать деньги, потому что это приносит им хорошую прибыль. Получив возможность быстро списывать эти ссуды со своих балансов, передавая их в руки широкой инвестирующей публики (благодаря так называемой секьюритизации), они перестали беспокоиться о кредитоспособности заемщиков, которым они выдают ипотечные кредиты.