Чарльз Уилан - Голые деньги

Какое-то время брак был счастливым. К середине 2000-х годов немецкие облигации и облигации PIGS торговались по приблизительно одинаковым ценам, что позволяло предположить, что тевтонское чувство ответственности и правда оказало должное влияние на «отстающих» [466]. Анализ показывал, что торговля в границах еврозоны шла активнее, чем до введения единой валюты [467]. Подобно золотому стандарту в эпоху до Первой мировой войны, евро способствовал стабильности обменного курса — потому что обменных курсов не было. Но, кажется, мы упомянули о золотом стандарте? А кто совсем недавно его критиковал? Как писали Эйхенгрин и Темин, «фиксированные обменные курсы облегчают бизнес и коммуникации в хорошие времена, но усугубляют трудности в плохие» [468].

Евро, по сути, не что иное, как фиксированный обменный курс, который, в свою очередь, является аналогом золотого стандарта. И постепенно настали худшие времена.

Когда семья переживает трудности — смерть родственника, безработицу, материальные проблемы, — отношения между супругами нередко накаляются. Для еврозоны финансовый кризис 2008 года стал одновременным воплощением всех семейных проблем, после чего немцы и греки настолько прониклись взаимной неприязнью, что принялись давить друг у друга домашних животных. Пузырь на рынке недвижимости, лопнувший в США (и ряде других стран по всему миру), запустил сразу три пересекавшихся между собой европейских кризиса, каждый из которых усугублял остальные. Первым (хотя они шли, по сути, в произвольном порядке) стал кризис банковский. Европейские банки были крупными покупателями американских токсичных активов (с их нелепыми рейтингами AAA). В Испании и Ирландии на рынке недвижимости надулись собственные пузыри, что обусловило большие проблемы в их банковских системах. А, как мы уже знаем, если банки в беде, они, как правило, тащат за собой на дно и всю остальную экономику.

Второй проблемой был суверенный долг — заимствования правительства. Греция и другие страны воспользовались новыми возможностями брать кредиты под низкие ставки и буквально погрязли в долгах. Скорее всего, не обошлось без морального риска — из-за уверенности в том, что в случае необходимости Германия и/или Европейский центральный банк придут на помощь безответственным заемщикам вроде греческого правительства. Вследствие финансового кризиса пугливые инвесторы начали относиться к государствам с огромными долгами, таким как Греция и Италия, с гораздо большей осторожностью. Процентные ставки подскочили, из-за чего пострадавшим от кризиса странам стало намного сложнее финансировать свои заимствования. Проблема суверенного долга попутно усугубила проблему банковской системы, так как европейские банки, в том числе немецкие, были крупными кредиторами государств-должников.

Третьей проблемой стал медленный экономический рост в Греции, Испании и Италии, которые из последних сил старались оставаться конкурентоспособными в отношениях с Германией и другими более продуктивными государствами европейского блока. Вот тут-то, скорее всего, евро и был нанесен наибольший ущерб. Страны еврозоны лишились способности проводить собственную кредитно-денежную политику или девальвировать национальные валюты, что в противном случае позволило бы им стимулировать отечественную экономику. ЕЦБ (под сильным влиянием Германии) наотрез отказывался терпеть в какой-либо экономике Европы относительно высокий уровень инфляции, который наверняка помог бы неудачливым южноевропейским странам исправить ситуацию [469]. Однако инфляция была близка к нулю и даже балансировала на грани негативных значений, заставляя компании ради сохранения конкурентоспособности снижать зарплаты и цены. А, как я уже не раз отмечал, сделать это чрезвычайно трудно. Результатом стало сокращение заработной платы и безработица в таких странах, как Греция, и это рикошетом подпитывало две первые проблемы. Слабая экономика наносит вред банкам и усложняет правительству задачу погашения долга. Согласно анализу, проведенному в 2011 году, итогом всего этого стала «спираль снижения курса облигаций, ослабления банков и замедления темпов экономического роста» [470].

Усугубляющийся кризис вскоре привлек внимание к целому ряду институциональных слабых сторон, связанных с евро. Единый регулятор — если бы он был — мог бы остановить рост пузырей, которые появились в таких странах, как Испания и Ирландия, или по крайней мере минимизировать банковские проблемы, распространявшиеся по всей еврозоне. Всем уже было ясно, что некоторые европейские государства попали в беду, а Евросоюз все никак не мог определить роль Европейского центрального банка в борьбе с кризисом. В отличие от ФРС, единственным мандатом ЕЦБ было обеспечение ценовой стабильности, но он не выступал в качестве кредитора последней инстанции и не содействовал занятости населения. У Европейского союза не было никакого механизма для разрешения проблем неплатежеспособных членов или кредитования правительств, нуждающихся в ликвидности в периоды финансовой паники. В одной из новостных программ плачевное состояние дел в 2010 году описывалось так: «Реальными проблемами следует считать отсутствие надежного плана для исправления ситуации с проштрафившимися странами (что на собственном опыте узнали немцы), структурные дисбалансы между Германией и менее конкурентоспособными южными членами ЕС и, самое главное, жалкие перспективы роста для этих бедных и слабых южан, усугубляемые бюджетным недофинансированием. Отрекшись от возможности девальвировать свои валюты, такие медленно растущие страны, как Португалия, а теперь и Испания, должны стремиться к структурным реформам, которые позволят им сократить затраты на рабочую силу, повысить дух предпринимательства, стимулировать конкуренцию и восстановить конкурентоспособность» [471].

В апреле 2010 года агентство Standard & Poor’s понизило рейтинг греческих облигаций до статуса «мусорных» [472]. (Формально это рейтинг «ниже инвестиционного уровня».) Долг Греции превысил 100 % ее ВВП (теперь, чтобы расплатиться с кредиторами, государству на протяжении более года нужно отдавать весь доход страны). Дефицит бюджета [473]составлял почти 14 % от ВВП, а это четкий сигнал для глобальных инвесторов, что государственный долг будет и впредь бесконтрольно расти. По любым разумным меркам, Греция считалась неплатежеспособной [474].

Но это было еще не самое худшее. Дефолт Греции угрожал потянуть вниз не только остальную часть еврозоны, но и всю мировую экономику. Главная миссия евро сводилась к более тесному объединению экономики Европы — точно так же, как альпинисты совершают восхождение в одной связке (я уже использовал эту метафору). Сорвался один, падают все — если только не найти способ вовремя перерезать шнур, не усугубив при этом ситуацию еще сильнее. Финансовая катастрофа в Греции заставила инвесторов внимательнее отнестись к Италии — гораздо большей экономике, но весьма уязвимой во многом по тем же причинам, что и Греция. Ее крах действительно стал бы началом конца. Как отмечал Economist в 2011 году, «когда третий в мире по величине рынок облигаций [Италия] начинает коробить, катастрофа принимает угрожающие размеры. На кону не только итальянская экономика, но и Испания, Португалия, Ирландия, евро, единый рынок Европейского союза, глобальная банковская система, мировая экономика и еще очень многое из того, что может прийти вам в голову» [475].