Джереми Миллер - Правила инвестирования Уоррена Баффетта

Во-вторых, концентрированный портфель может реально быть более консервативным, чем диверсифицированный портфель, при соблюдении правильных условий. Традиционное, научное мышление нередко расходится с этой идеей. От более качественного вывода по принципу «лучше меньше, да лучше» его уводят кажущиеся убедительными расчеты, которые исходят из ошибочной предпосылки, идеи о том, что бета акции (т. е. размах ее колебаний) является хорошим показателем ее рискованности (вероятности безвозвратного убытка). Эта ошибочная связь затем экстраполируется в вывод о том, что портфель с более низкой бетой менее рискован. Поскольку математически добавление еще одной акции понижает общую бету портфеля, поэтапная диверсификация рассматривается как поэтапное снижение совокупного риска. Если А = В, а В = С, то А = С, так ведь? Уверенность в том, что бета = риску, приводила (и продолжает приводить) к туманному инвестиционному мышлению. Мангер и Баффетт говорят, что это заблуждение так распространено из-за очевидности математических выкладок. Практики, использующие технический инструментарий и расчеты, могут приходить к ошибочным заключениям, несмотря на точность в несколько знаков после запятой. Такая точность дает ложное чувство безопасности. Лучше уж быть примерно правым, чем точно неправым, как любил повторять Кейнс.

Баффетт осуществлял высококонцентрированные инвестиции и считал свои действия очень консервативными. Зачем вкладывать что-то в идею десятого порядка (не говоря уже об идее сотого порядка), когда у вас есть возможность покупать то, что находится на первом месте, по привлекательной цене? Из комментариев Баффетта относительно истинного смысла консерватизма можно очень многое почерпнуть в плане искусства управления риском и затратами на инвестированный доллар.

Для Баффетта все рациональное является консервативным. Точка. В одних случаях такой подход совпадает с традиционным, а в других нет. Как говорит Баффетт, «вы оказываетесь правыми во множестве сделок, если ваша гипотеза правильна, факты корректны, а логика безупречна. Истинный консерватизм возможен только при наличии знания и логики». При инвестировании толпа обычно ошибается. Лучший момент для покупки ценных бумаг наступает тогда, когда страхи толпы достигают пика. Когда даже водители такси рассказывают о своих портфелях акций, разумнее всего воздержаться от покупок.

На Уолл-стрит есть старая поговорка: «То, что выглядит как хорошая идея вначале, нередко оборачивается плохой идеей в конце». Баффетт не чувствовал себя увереннее, когда многие соглашались с ним, и вообще не обращал внимания на то, что считают влиятельные люди и авторитеты. Он признавал, что нечто традиционное действительно отвечает критериям консерватизма, когда множество людей согласно с этим, включая «экспертов». При этом, однако, всячески подчеркивал отличие своего взгляда на то, что следует считать консервативным, от общепринятой точки зрения.

Опыт товарищества показывает инвесторам, что есть только одно сочетание обстоятельств, при которых вам или кому-либо другому следует инвестировать, – полное понимание всех важных фактов, связанных с ситуацией, и абсолютная ясность характера действия. Например, в ситуации с Sanborn Баффетт пошел на крупные вложения только тогда, когда понял, что он практически гарантированно заработает на акции, если купит портфель ценных бумаг по 70 центов за доллар с картографической компанией в виде бесплатного приложения. Когда стало ясно, что Dempster продается ниже стоимости одних только запасов, он вложился по полной. В каждом случае, когда Баффетт был в своем круге компетенции и понимал факторы, определяющие вероятные исходы, он действовал: «Когда мы реально можем расслабиться и улыбнуться, так это в ситуации, которая доступна нашему пониманию, где факты определенны и ясны, а характер действий очевиден. Именно в этом случае – традиционный он или нет, согласны другие с нашим мнением или не согласны – мы действуем консервативно».

Баффетт говорил партнерам, что, конечно , было бы чудесно иметь с полсотни возможностей, каждая из которых с высокой вероятностью обещает превзойти Dow на 15 %. Тогда даже в случае ошибки в паре случаев результаты все равно были бы невероятно высокими. Однако, по его словам, «в жизни так не бывает… мы должны очень много работать, чтобы найти хотя бы несколько привлекательных инвестиционных ситуаций».

Выгоды постепенной диверсификации становятся заметными в основном после добавления в портфель 6–8 некоррелирующих компаний (акций). Здесь мы говорим о диверсификации факторов, определяющих прибыли каждой компании, а не о совпадении движения цен акций или каких-либо других технических показателей. Нейтрализовать массу непреднамеренных ставок можно с помощью всего лишь нескольких идей. Например, если вы держите ExxonMobil (интегрированная нефтяная компания) и Sherwin-Williams (компания по производству строительных красок), направление движения цены на нефть не будет иметь для вас особого значения. Рост цен обычно хорошо сказывается на прибылях Exxon, но плохо на прибылях Sherwin, поскольку нефть и нефтепродукты приносят львиную долю выручки Exxon и при этом составляют львиную долю производственных затрат Sherwin. Скорее всего вы купили эти две акции по причине, не связанной с вашими представлениями о направлении движения цены на нефть, и поэтому было бы неплохо нейтрализовать его потенциальное влияние на портфель при прочих равных условиях. Если вам удастся найти 6–8 разных идей, вы сможете нейтрализовать подавляющее большинство этих непреднамеренных последствий.

Так или иначе, после этой первоначальной группы добавление новых акций сокращает риск все в меньшей мере. Выгоды очень быстро начинают меркнуть на фоне снижения ожидаемой доходности портфеля. Дело в том, что хорошие идеи – низкий риск при высокой доходности потенциальной инвестиционной возможности – встречаются не так часто, как хотелось бы. В большинстве случаев ожидаемая доходность седьмой идеи намного ниже доходности первой идеи.

Баффетт все более убеждался в выгодах покупки большого пакета, когда условия были такими, как надо. В 1965 г. он внес изменение в свои «Основные правила» и включил в них положение, позволявшее вкладывать до 40 % капитала BPL в одну ценную бумагу при условии «сочетания чрезвычайно высокой вероятности того, что наши факты и заключения правильны, с очень низкой вероятностью того, что какие-либо события сильно изменят внутреннюю стоимость инвестиции». Иными словами, когда факты определенны и ясны, характер действий очевиден, а вероятность убытка минимальна, в ценную бумагу можно массированно вкладываться.