Джереми Миллер - Правила инвестирования Уоррена Баффетта

В конце 1990-х гг. Баффетт дал группе слушателей следующий совет:

«Если вы можете идентифицировать шесть превосходных компаний, то это вся диверсификация, которая вам необходима. Вы заработаете кучу денег. И я гарантирую, что покупка седьмой компании вместо вложения дополнительных средств в первую обернется ужасной ошибкой. Мало кому удается разбогатеть на седьмой по счету идее. Вместе с тем многие сделали капитал на своей лучшей идее. Поэтому я говорю, что для любого работающего с нормальным капиталом, кто реально знает компании, в которые он вкладывает, шести вполне достаточно. Я бы, наверное, вложил половину в те из них, которые мне нравятся больше всего» {97}.

Тем не менее активных менеджеров, управляющих портфелями из сотни с лишним акций, по-прежнему много, ничуть не меньше, чем во времена существования товарищества. Баффетт с сарказмом отзывается об этой группе в своих письмах:

«Любой, кто держит столько акций, надо полагать, после исследования их инвестиционных достоинств (неважно, насколько престижны их названия), является последователем того, что я называю „ноевой школой инвестирования“ – каждой твари по паре. Такие инвесторы управляют ковчегами. Но если Ной действовал в соответствии с определенными испытанными временем биологическими принципами, то инвесторы теряют голову в отношении математических принципов. (Сам я не выхожу за пределы двумерной геометрии и делаю лишь одно исключение – заботливо ограждаю наше товарищество от математиков.)»

Баффетт быстро признал, что его идеи очень субъективны, и предложил количественный подход к вопросу: «единственный рациональный путь оценки консервативности прошлой политики – это анализ результативности на падающих рынках». Именно поэтому он приводил свидетельства, показывающие, что BPL стабильно переигрывает рынок в годы падения. Этот прием и сейчас остается хорошим тестом любого инвестора на консерватизм.

С момента основания BPL и до 1965 г. индекс Dow падал на протяжении трех лет. При объединении этих трех лет кумулятивная результативность товарищества составила +45 %, тогда как у Dow она была отрицательной (–20 %). Другие менеджеры, с которыми Баффетт регулярно сравнивал себя, демонстрировали падение от –9 % до –24 % на сопоставимой основе.

Хотя Баффетт и допускал, что сравнение «не так уж и важно», он все же говорил, что «оценка консерватизма любой инвестиционной программы или стиля управления (включая самостоятельное управление) должна базироваться на рациональных объективных стандартах, и, на мой взгляд, результативность на падающих рынках является как минимум одним из значимых тестов».

Тот факт, что у Баффетта не было ни одного года с отрицательными результатами в эру товарищества, поистине замечателен. Стэнли Дракенмиллер, который в прошлом делал миллиарды вместе с Джорджем Соросом, тоже ни разу не получал убытка в своем хедж-фонде Duquesne, где он управлял инвестициями на протяжении 20 лет. За 10 лет с 1985 по 1994 г. не было убытка и еще у одного известного инвестора, Джоэла Гринблатта, у которого средняя годовая доходность в хедж-фонде Gotham составляла 50 %. Способность показывать хороший результат на падающих рынках является отличительным признаком всех трех выдающихся инвесторов.

При оценке выгод от добавления новой идеи к существующим инвестициям сравнивайте ее с лучшим из того, что у вас уже есть. Рассмотрение идей в таком ракурсе удержит вас от покупки слишком большого числа акций и разводнения ожидаемой доходности.

Если вы никогда не слышали о таких вещах, как «стоимость привлечения собственного капитала» или «модель оценки капитальных активов», то у вас намного больше шансов на успех. Эти довольно сложные инструменты, созданные математически ориентированной толпой, предназначены для поиска ответа на довольно простой с иной точки зрения вопрос: при наличии доступных в любой момент инвестиционных возможностей какую минимальную ожидаемую доходность должна иметь новая идея, чтобы ее стоило включать в портфель? Те, кто определяет этот показатель с помощью калькулятора или электронной таблицы, ошибочно смешивают бету и риск и нередко создают математически превосходный, но не очень полезный инструмент. Забудьте все это. Когда появляется новая идея, покупайте ее только в том случае, если она более привлекательна, чем увеличение размера уже имеющихся позиций.

Баффеттовская версия «истинного» консерватизма коренным образом отличается от традиционных определений. В ее основе лежат мощь самостоятельного мышления и применение здравой логики. Консерватизм действия определяется фактами, а не популярностью. Именно это позволяет Баффетту идти против толпы и концентрироваться на лучших идеях.

Вопрос консерватизма

…Описание различных сфер нашей деятельности может дать определенные представления о том, насколько консервативно составлен наш портфель. Несколько лет назад многие считали, что они действуют очень консервативно, приобретая средне– и долгосрочные муниципальные или правительственные облигации. Во многих случаях эта политика приводит к значительному снижению рыночной стоимости и вне всякого сомнения не поддерживает и тем более не увеличивает реальную покупательную способность.

Серьезно, возможно излишне серьезно, опасаясь инфляции, многие сейчас считают, что ведут себя консервативно, когда покупают голубые фишки, практически не глядя на отношение «цена / прибыль», дивидендную доходность и т. п. Даже не имея ретроспективных данных, как в примере с облигациями, я могу сказать, что такое поведение чревато опасностями. На мой взгляд, в гадании о том, насколько высоко жадная и непредсказуемая публика может задрать цену по отношению к прибыли, нет абсолютно ничего консервативного.

Тот факт, что большое число людей соглашаются с вами в данный момент, сам по себе не делает вас правым. Вашу правоту не доказывает даже согласие с вами важных персон. Для многих одновременного появления двух названных выше факторов достаточно, чтобы считать характер действий отвечающим критерию консерватизма. Вы оказываетесь правыми во множестве сделок, если ваша гипотеза правильна, факты корректны, а логика безупречна. Истинный консерватизм возможен только при наличии знания и логики.

Я могу добавить, что нетрадиционность нашего портфеля сама по себе совершенно ничего не говорит о том, более или менее консервативен наш подход, чем стандартные методы инвестирования. Это можно определить лишь путем исследования методов или результатов.