Ник Антилл - Оценка компаний: Анализ и прогнозирование с использованием отчетности по МСФО

Ассоциированные компании и миноритарии собраны в счетах группы в строках доходов, дивидендов и собственного капитала акционеров, никакой другой информации по ним не представлено. Учет миноритариев состоит в том, что их доля в прибылях холдинга показана в отчете о прибылях и убытках как статья расхода. Это часть денежного потока от операционной деятельности компании, но дивиденды, выплаченные дочерними фирмами третьей стороне (акционерам, не входящим в группу), показаны в отчете о движении денежных средств как статья денежного потока в части финансовой деятельности с положительным и отрицательным знаком. Разница между ними – накопление нераспределенной прибыли, относимой к третьим лицам, – показывается в балансе в акционерном капитале компании как доходы третьих лиц.

При обсуждении взаимосвязи между темпами роста, окупаемостью собственного капитала и коэффициентами выплаты дивидендов (глава 1) было замечено, что если две из этих величин независимые, то третья зависимая. Это справедливо в рамках одного года точно так же, как и в модели постоянного роста. Если зафиксировать темп роста доходов и коэффициент выплаты дивидендов, то автоматически определяется доходность на собственный капитал и средства акционеров. Если зафиксировать темп роста акционерных доходов и доходность на акционерный капитал (т. е. известна величина акционерного капитала), то можно определить размер дивиденда и коэффициент выплаты дивидендов.

В модели Metro доходы миноритарных акционеров и их дивиденды растут вместе с соответствующими показателями для холдинга в целом, что неявно определяет будущий уровень доходности акции ассоциированных компаний. Естественно, каким бы ни был прогноз, важно, чтобы все три величины и коэффициенты оказались в пределах разумного.

Как будет видно при рассмотрении модели оценки, стоимость миноритарных долей собственности будет включена в стоимость, полученную из оценки деятельности холдинга как методом дисконтированного денежного потока, так и методом экономической прибыли. Это означает, что стоимость доли меньшинства должна быть рассчитана независимо и вычтена из стоимости холдинга наряду с задолженностью и другими обязательствами, чтобы получить стоимость принадлежащего группе собственного капитала.

Подход к учету ассоциированных компаний сводится к тому, что прибыль, относимая к группе, должна быть показана отдельной строкой в отчете о прибылях и убытках. Поскольку отчет о движении денежных средств начинается с прибыли, которая включает всю консолидированную прибыль ассоциированных компаний, необходима корректирующая статья, которая равна разнице между прибылью и дивидендами, полученными от ассоциированных компаний, чтобы в денежных потоках от операционной деятельности учитывался только поток дивидендов. Разница между прибылью и дивидендами от ассоциированных компаний составляет нераспределенную прибыль группы, удержанную на уровне ассоциированных компаний. Инвестиции в ассоциированные компании показаны в балансе в разделе финансовых активов (как часть основных средств) в виде чистой доли холдинга в средствах акционеров этих ассоциированных фирм. Таким образом, эта статья в балансе ежегодно растет соразмерно доле холдинга в нераспределенной прибыли ассоциированных компаний.

Компания Metro не имеет значительных вложений в ассоциированные компании, поэтому приведем простой пример. Предположим, группе А принадлежит 40 % в ассоциированной компании Б. Если компания Б заработала 100 долл. чистой прибыли, то А зачислит себе на баланс 40 долл. из прибыли ассоциированной компании. Предположим, Б выплачивает акционерам 25 % своей прибыли и удерживает от распределения 75 %. Тогда компания А получит 10 долл. дивидендов от Б, и в ее отчете о движении денежных средств будет показано 10 долл. Кроме того, появится строка, отражающая разницу –30 долл. между прибылью, полученной от ассоциированной фирмы, и дивидендами, полученными от этой фирмы. В балансе компании А 30 долл. пополнят финансовые активы как нераспределенная прибыль ассоциированной фирмы. В результате, в балансе А ее собственный капитал увеличится на 40 долл. – 10 долл. в денежные средства и 30 долл. в основные средства. Баланс соблюден.

На один момент следует обратить внимание (он будет еще раз затронут в главе 7): если при приобретении доли в ассоциированной компании на балансе приобретателя появился гудвилл, он должен учитываться на балансе вместе с чистой долей владения ассоциированной компанией как часть финансовых активов холдинга, прибыль от ассоциированных компаний показывается очищенной от амортизации (обесценения) гудвилла (если он амортизируется). Гудвилл не показывается отдельно как часть гудвилла холдинга ни на балансе, ни в амортизационных начислениях, поскольку ассоциированная компания не является частью холдинга. Это просто приложение бухгалтерского принципа двойной записи.

В противоположность ситуации с долей меньшинства ассоциированные компании находятся вне группы (холдинга), и прогнозирование их вклада как фиксированной доли от прибыли холдинга представляется не слишком правильным. Возможно, правильнее отдельно оценить рост акционерных доходов, а также либо доходность на акционерный капитал, либо коэффициент выплаты дивидендов, а затем проверить результаты на реалистичность.

Нет необходимости отражать в модели данные о денежных потоках за прошлые годы (исторические данные), хотя это и может оказаться полезным с точки зрения презентации модели или с точки зрения анализа исторических трендов. Исторические балансы и отчеты о прибылях и убытках действительно нужны – на их основе строятся прогнозы. В этом смысле в историческом отчете о движении денежных средств нет необходимости. Более того, для большинства компаний маловероятно, что удастся полностью согласовать исторические движения денежных потоков со статьями баланса. Одна из основных причин в том, что иностранные активы и обязательства обычно переводятся по обменному курсу на дату сведения баланса, а отчеты о прибыли переводятся по среднему обменному курсу, при этом разница записывается в собственный капитал как доходы или потеря от колебаний валютных курсов.

Независимо от того, отражается или нет в модели история, рекомендуется использовать структуру потока денежных средств, которая облегчает моделирование. Имеется в виду разбиение его на денежные потоки от операционной, на/от инвестиционной и на/от финансовой деятельности. Понятно, что первый компонент показывает, какой результат ожидается от основной деятельности компании. Второй – сколько средств компания использует в виде новых капиталовложений. Разница между этими величинами дает сумму денежных средств, доступную к распределению между поставщиками капитала компании или, наоборот, требуемую от них. Для расчета движения денежных средств компании можно использовать либо чистую прибыль, либо EBIT. В первом случае возможна корректировка на отложенное налогообложение, во втором потребуется ввести строку для отражения уплаченных налогов. В модели Metro предполагается, что уплаченный за год налог равен начисленному налогу. Если предположить отложенное налогообложение, то сумма уплаченных налогов будет меньше, и возникнет финансовый резерв на уплату отложенного налога.