Джек Швагер - Биржевые маги. Интервью с топ-трейдерами

По своей сути программная торговля представляет собой классическую арбитражную операцию, в ходе которой на одном из двух взаимосвязанных рынков производится покупка, а на другом — эквивалентная короткая продажа. Целью операции является получение небольшой, почти безрисковой прибыли за счет кратковременного рассогласования цен на таких рынках. При программной торговле покупают или продают наборы индивидуальных акций против эквивалентных по цене вложений во фьючерсную позицию на индекс акций, когда эти акции считаются недо- или переоцененными, по сравнению с фьючерсами. За счет этого программная торговля обычно способствует согласованию цен на сами акции и фьючерсных цен на индекс акций.

Как правило, любая программно-ориентированная продажа акций закрывается их последующей (офсетной) покупкой. Учитывая это обстоятельство, а также то, что большинство программных трейдеров начинают торговлю с длинных позиций по акциям, скомбинированных с короткими позициями по фьючерсам (из-за правила дополнительного тика при закорачивании самих акций), следует признать крайне слабыми доводы тех, кто винит программную торговлю в спадах на рынках акций. Более того, в свете изобилия экономических свидетельств снижения волатильности родственных рынков за счет арбитражных сделок связь между волатильностью и программной торговлей становится, в лучшем случае, спорной.

Страхование портфеля — это систематическая продажа фьючерсов на индекс акций при снижении стоимости их портфеля в целях понижения инвестиционного риска. Сократившиеся нетто-длинные позиции затем снова восстанавливают до начального уровня по мере роста цены соответствующего индекса акций. Страхование портфеля основано на концепции плавности движения рыночных цен. В случае резких, крупных движений результаты применения данной тактики могут существенно разойтись с теорией. Подобное наблюдалось 19 октября 1987 года, когда цены, перескочив через пороговые уровни продаж страхования портфеля, вызвали лавину приказов о продаже, которые были выполнены по ценам значительно ниже теоретических уровней. Возможно, страхование портфелей и подстегнуло тот октябрьский обвал. Но резонно отметить и то, что стоящие за этим обвалом движущие силы все равно привели бы к аналогичному падению рынка, пусть и в течение более длительного времени, даже если бы никакой программной торговли не было. Так ли это — мы уже не узнаем никогда. (Программная торговля, в принятом выше определении, вряд ли могла сыграть важную роль в крахе той октябрьской недели, так как большая задержка с открытием торгов по индивидуальным акциям, сильная путаница в доминирующих ценовых уровнях и биржевые правила, ограничивающие применение автоматизированных систем инициации сделок, серьезно помешали ее развертыванию.)

(Изложено по материалам книги Джека Д. Швагера «Полное руководство по фьючерсным рынкам» (A Complete Guide to the Futures Markets, изд-во John Wiley"& Sons, New York, NY, 1984).)

Известны два основных вида опционов: коллы и путы. Приобретая колл-опцион, покупатель получает право (но не обязанность) приобрести основной актив по определенной цене, которая называется страйковой ценой, или ценой исполнения, в любой момент — вплоть до даты истечения действия опциона. Пут-опцион дает покупателю право (но не обязанность) продать основной актив по цене исполнения в любой момент вплоть до даты истечения действия опциона. Обратите внимание на то, что покупка пута является, таким образом, медвежьей сделкой, а его продажа — бычьей. Цена опциона называется премией. Пример опциона — апрельский колл «IBM» 130: он дает покупателю право приобрести 100 акций «IBM» по цене 130 долл. за акцию в любой момент срока действия опциона.

Покупатель колла рассчитывает выиграть на предполагаемом росте цен за счет неизменности оговоренной цены покупки. Максимально возможные потери, которые может понести владелец колла, будут равны премии, уплаченной за опцион. Такие максимальные потери принесет опцион, не реализованный до окончания его действия, если цена исполнения окажется выше превалирующей рыночной цены. Например, если на момент истечения срока действия 130-долларового опциона акции «IBM» будут котироваться на уровне 125 долл., то опцион закончит свое действие, не принеся никакой пользы. Если же на момент истечения опциона цена на основной актив станет выше страйковой, то опцион приобретет определенную ценность и может быть реализован. Однако если разница между данными ценами окажется ниже премии, уплаченной за опцион, то чистый результат сделки будет отрицательным. Чтобы покупатель колл-опциона получил чистую прибыль, разница между рыночной и страйковой ценами должна превысить уплаченную премию в момент покупки колла (после выплаты комиссионных). Чем выше рыночная цена, тем выше итоговая прибыль.

Покупатель пута надеется выиграть на предполагаемом падении цен за счет неизменности цены продажи. Его максимально возможные потери, как и у владельца колла, ограничиваются размером премии, уплаченной за опцион. Пут, сохраненный до срока истечения, дает чистую прибыль, если его страйковая цена будет больше рыночной цены на величину премии и более (после выплаты комиссионных).

Таким образом, для покупателя колла или пута риск ограничен, а потенциальная прибыль — беспредельна. Для продавца же ситуация обратная. Продавец опциона, часто называемый райтером (writer), получает премию в обмен на обязательство занять противоположную позицию по страйковой цене при исполнении опциона. Для исполнения колла продавец должен открыть короткую позицию в основном активе по цене исполнения опциона (так как, реализуя колл, покупатель открывает длинную позицию по этой цене).

Продавец колла рассчитывает выиграть в случае ожидаемого горизонтального или умеренно опускающегося рынка. В этом случае наиболее привлекательной является премия, зарабатываемая на продаже колла. Но если трейдер предвидит крупный спад, то ему лучше открыть короткую позицию по основному активу или купить пут — при этих сделках потенциал прибыли неограничен.

Аналогично продавец пута надеется выиграть на предполагаемом горизонтальном или умеренно растущем рынке.

Некоторые новички с трудом понимают, почему трейдер не всегда предпочитает роль покупателя опциона (колла или пута — в зависимости от настроения рынка). Ведь такая сделка имеет безграничный потенциал при ограниченном риске. Это непонимание говорит об игнорировании фактора вероятности. Хотя для продавца опциона теоретический риск неограничен, но, с другой стороны, весьма реальна и чистая прибыль, которая связана с наиболее вероятными ориентирами движения цен (то есть близкими к рыночному уровню на момент опционной сделки). Грубо говоря, покупатель опциона соглашается на большую вероятность малого риска в обмен на малую вероятность большой прибыли, в то время как продавец опциона соглашается на малую вероятность больших потерь, но зато и на большую вероятность малой прибыли. При эффективном рынке ни одна из сторон — ни стойкие покупатели, ни последовательные продавцы опционов — не будет иметь длительного и весомого преимущества.