Эдвард Торп - Человек на все рынки: из Лас-Вегаса на Уолл-стрит. Как я обыграл дилера и рынок

Стоимость фондового рынка США составляла в конце 2014 года чуть больше трети суммарной стоимости рынков всего мира. Аргументы в пользу инвестиций в акции сразу нескольких стран сводятся к обычным преимуществам диверсификации – уменьшению риска при заданном уровне прибыли. Результаты этой стратегии бывали разными: она превосходно работала в 1970–1986 годах и посредственно с 1987 по 2015 год [304]. В последние годы, особенно в периоды кризисов, мировые рынки проявляют тенденцию к гораздо большей синхронности с рынком американским в связи с глобализацией информации, обеспеченной новой технологией, и эффективность диверсификации с точки зрения снижения рисков уменьшилась.

Большинство американских семей владеют своими домами. Для многих из них этот дом составляет большую часть семейного состояния. Можно ли считать его удачной инвестицией? В 1952 году мой дядя вместе со своей женой заплатили 12 тысяч долларов за маленький одноэтажный оштукатуренный деревянный дом в рабочем городе Торранс, Калифорния. В 2006 году, вблизи пика пузыря недвижимости, который приобрел в Калифорнии особенно большой размах, дядя продал свой дом. Несмотря на упадок района, превратившегося за это время в полубандитский, и на солидный возраст самого дома, после вычета налогов и комиссионных дядя получил около 480 тысяч чистой выручки. За 54 года его вложение увеличилось в сорок раз, что соответствует росту по формуле сложных процентов со ставкой 7 % годовых. Кроме того, ежегодные издержки в несколько процентов – налог на недвижимость и расходы на содержание дома – были ниже, чем была бы плата за аренду аналогичного жилья.

Хотя таких историй существует множество, моему дяде повезло. По данным экономиста Роберта Шиллера, средние цены на американское жилье, взятые с учетом инфляции, росли с 1890 по 2004 год приблизительно на 0,4 % в год, причем в более поздней части этого периода, с 1940 по 2004 год, скорость их роста составляла 0,7 % [305]. Из этого следует, что рыночная прибыль не может быть главной причиной приобретения дома в собственность [306]. С финансовой точки зрения аренда может быть приблизительно столь же целесообразна. Однако вас могут привлекать – как привлекают они меня – не исчисляемые в деньгах преимущества домовладения: вы становитесь сами себе хозяином и можете вносить изменения и усовершенствования без предварительного согласия владельца жилья. Если вы получите ипотеку с фиксированной ставкой или сможете полностью выплатить стоимость жилья, вы получаете гарантированную возможность контролировать свои будущие ежемесячные расходы.

Как я уже отмечал, облагаемый налогами инвестор делится своей прибылью с государством, что в среднем резко уменьшает размеры его состояния по сравнению с необлагаемым инвестором, имеющим такой же портфель. Частично компенсировать эту разницу позволяет использование хорошо известной идеи «убыточной продажи» (tax-loss selling).

В самом простом варианте она состоит в том, что инвестор продает убыточные акции перед концом года, тем самым реализуя убытки, которые уменьшают величину подоходного налога за этот год. Такие действия усиливают так называемый январский эффект: рост продаж в декабре дополнительно увеличивает давление на убыточные акции заканчивающегося года, после чего следует их избыточный рост в январе. Этот эффект оказывается заметнее для мелких компаний. Одно время, реализовывав убытки для снижения налогов, инвесторы сразу покупали только что проданные убыточные акции обратно, уменьшая таким образом вероятность экономического убытка (или прибыли). Чтобы сократить потери налоговых поступлений и сделать такие операции более рискованными, правительство США ввело «правило о фиктивных продажах», согласно которому потери от продажи не учитываются при налогообложении, если акции, проданные с убытком, были выкуплены обратно в течение тридцати одного дня. Это правило сформулировано так, чтобы не позволить хитрым инвесторам обходить его путем покупки взамен «эквивалентных» акций.

Оборотная сторона такой убыточной продажи – это отсрочка налогообложения прибыли. Инвестор, желающий продать ценные бумаги с большой прибылью, ждет начала нового года, в результате чего уплата налогов с результатов этой сделки откладывается на целый год. Полученные деньги можно использовать на протяжении этого года и лишь потом отдать государству.

Хотя законы могут изменяться, ставки налогообложения долгосрочной капитальной прибыли (то есть прибыли, получаемой от позиций, которыми владеют не менее года) обычно бывают значительно ниже, чем ставки, по которым платят налоги на краткосрочную капитальную прибыль. Поэтому инвестору, ожидающему прибыли от продажи активов, может быть выгодно подождать с такой продажей более года. Однако, поскольку краткосрочные убытки часто используют для компенсации налогообложения краткосрочных прибылей, они часто оказываются ценнее, чем убытки долгосрочные. Поэтому во многих случаях имеет смысл продавать убыточные активы до того, как пройдет год с момента их приобретения. Когда компания Princeton Newport Partners обеспечивала уменьшение или отсрочки выплаты налогов со значительной части прибылей своих вкладчиков, налоговые законы отличались от нынешних. Однако некоторые интересные возможности существуют и сейчас.

Убыточную продажу для уменьшения налогов можно организовать так, чтобы получать от нее еще большую выгоду. Представим себе инвестора, доход которого подлежит налогообложению и который охотно покупает и держит акции индексного фонда. Если вместо них он купит «корзину» из акций двадцати или тридцати компаний, подобранную так, чтобы ее поведение совпадало с поведением индекса, у него может появиться возможность получения более выгодных условий налогообложения. То, что совокупное поведение такого небольшого набора акций может соответствовать поведению индекса, видно на примере промышленного индекса Доу – Джонса, в который входят акции всего тридцати компаний. Исторические данные показывают, что он изменяется параллельно индексу S&P 500, хотя состав этих двух индексов подбирают по совершенно разным методикам, и сходное поведение их курсов не было запланировано при их создании. В середине 1980-х годов компания PNP разработала для индексного арбитража методику поиска корзин, особенно точно соответствующих поведению индексов. Она принесла нам большую выгоду на следующий день после «черного понедельника» 19 октября 1987 года, когда нам удалось воспользоваться превышавшим 10 % разрывом между индексом S&P 500 и фьючерсными контрактами на него. «Кванты» довели подобные методики до уровня высокого искусства и проводят торговые операции, обычно сохраняющие несоответствия цен очень малыми.