Александр Кургузкин - Лабиринт иллюзий. В погоне за успехом на финансовых рынках

Поэтому для нас вопрос выглядит так: какова самая простая и надежная логика возврата к среднему, работе с которой не будет мешать высокая аналитическая сложность?

Поскольку мы пытаемся смотреть на рыночные процессы, уделяя самое пристальное внимание эффектам Лабиринта, можно задать и такой вопрос: какой аспект рыночной реальности в максимальной степени испытывает влияние эффектов Лабиринта? Именно вокруг этого аспекта нам лучше пытаться реализовать наше потенциальное поведенческое преимущество.

По моему мнению, это восприятие рисков. Мы предполагаем, что реальная – за вычетом инфляции – премия за специфические риски возвращается к некой норме. За этим предположением стоит достаточно убедительная логика.

Риск – это, с одной стороны, довольно неопределенное понятие, с другой стороны, оно ключевое, потому что рынок инвестиционных инструментов – это все-таки механизм оценки риска, механизм проекции представлений о будущем в рыночные премии за риск.

Восприятие риска оказывается довольно чувствительным к эффектам Лабиринта, поэтому премии за риск показывают достаточно активную динамику относительно своих исторических средних значений. Рынок периодически становится одержим определенными идеями, ожиданиями или опасениями, и это проецируется на динамику цены.

Конечно, исторические средние значения не являются абсолютными, и можно предположить, что со временем они эволюционируют. Но рынок часто заражается ожиданиями именно революционных изменений, «новой нормы», и накапливает избыточные ожидания или опасения, которые со временем рушатся, потому что оказывается, что более глубокая экономическая реальность не склонна поддерживать революционные порывы.

Восприятие будущих изменений, которое рынок проецирует на цену инвестиционного инструмента, может быть довольно волатильным на коротких горизонтах, но имеет тенденцию возвращаться к некой норме на более далекой дистанции.

Таким образом, наиболее надежная логика основана на допущении, что есть механизм нормализации реальных премий за конкретные виды рисков, работающий на долгосрочных горизонтах. Мы предполагаем, что вокруг этого механизма существует возвратный контекст, и в этом контексте мы будем пытаться выстроить свою стратегию действий.

Возвратный контекст реализуют три компонента. Во-первых, это механизм потери устойчивости, возбуждающий отклонения. Во-вторых, это механизм возврата к норме, гасящий эксцессы. И в-третьих, это механизм ограничений, вынуждающий часть участников рынка действовать проциклически и тем самым поддерживать цикличность контекста своей активностью.

Попробуем рассмотреть более детально эти компоненты для того возвратного контекста, который мы предполагаем вокруг восприятия рисков.

Как выглядит механизм потери устойчивости?

Риски – это понятие, связанное с опасностью. Акция – это инструмент, связанный с весьма долгосрочным потоком доходов. Участники рынка пытаются заглянуть довольно далеко в будущее, и в этой попытке большинство участников чересчур подвержены эмоциональным влияниям.

Для какой-то части рыночной публики восприятие будущих опасностей может оказаться просто отражением их текущего эмоционального состояния. Возникает связь текущего эмоционального состояния среднего участника и той оценки будущих опасностей, что он проецирует на цену, и это создает положительную обратную связь. Поэтому нейтральное состояние рынка оказывается не особенно устойчивым.

Многие люди слишком напряжены, чтобы хорошо переносить спокойное и скучное «происходящее». Им требуется повышенный уровень эмоционального возбуждения, чтобы отвлечься от своей тревожности.

Этот запрос удовлетворяется околобиржевым информационным полем, в интересах которого удерживать вовлечение публики. Для этого инфополе поставляет публике потоки событий, нагруженные эмоциональными интерпретациями. Какие-то из них оказываются достаточно успешными, чтобы раскачать часть публики, стать заметной частью нарратива и отразиться в ценовой динамике.

Чем большая часть публики участвует в движении, тем оно заметнее, тем агрессивнее нарратив вокруг него и тем большая часть публики оказывается вовлеченной. Здесь работает масса факторов: стадный инстинкт, эффекты конформизма, преклонение перед авторитетами, страх пропустить что-то великое, революционное, что может улететь в светлое (или, наоборот, черное) будущее, в «новую норму», оставив замешкавшихся позади.

Публика покупает «хорошие истории», и лучшая история – та, что разворачивается прямо сейчас. Публика легко запрыгивает в движение, потому что обладает богатейшим арсеналом поведенческих сдвигов для поддержания иллюзий скорого триумфа. Это работает на ускорение движения вверх, когда толпа переоценивает потенциал роста.

Публика убегает из «плохих историй», движимая иррациональным страхом перед крахом своего эго. Это работает на ускорение движения вниз, когда толпа переоценивает тяжесть проблем и опасности будущего.

Таким образом, публика постоянно находится в поисках шанса выпрыгнуть из нормы, потому что норма не дает ей того, чего она на самом деле хочет – экстремальную доходность с низкими рисками. Эти поиски в массе создают эффект положительной обратной связи, делающий норму неустойчивой.

Какая же логика стоит за допущением, что восприятие рисков и соответствующие премии за риск будут возвращаться к некой норме?

Эмоциональное возбуждение сложно поддерживать на его крайнем полюсе. По мере остывания эмоций концентрация публики на эмоциональном происходящем будет снижаться. Все больше участников начнет обращаться к более стабильной, долгосрочной логике, а также подвергать сомнению нарратив, породивший сильную динамику цены.

Рынок, увлекаясь краткосрочным эмоциональным нарративом, отрывается от логики более глубоких и более долгосрочных экономических процессов, и отклонения в премиях за риск могут быть хорошим индикатором этого разрыва. Перекосы в премиях вызывают перетоки капитала долгосрочных участников, достаточно устойчивых, чтобы игнорировать локальные эмоции и нарратив про революции и «новую норму».

Высокие премии, предлагаемые перепуганной публикой на каком-то участке рыночного ландшафта, привлекают спрос со стороны таких долгосрочных контрциклических участников. Низкие премии, вызванные, например, затянувшимся периодом низкой волатильности, заставляют долгосрочных игроков искать возможности в других частях ландшафта.

Конечно, будущее может приносить достаточно мощные шоки для отдельных компаний, отдельных секторов экономики или даже всей мировой экономической системы, но механизм свободного рынка неоднократно демонстрировал способность к саморегуляции, способность переваривать шоки и вновь выходить к нормальному порядку вещей.