Э. Йескомб - Принципы проектного финансирования

Возьмем в качестве примера производственное предприятие, основные элементы операционного денежного потока могут включать:

• операционные доходы от продажи продукции;

минус

• расходы на топливо и сырье;

• собственные операционные расходы проектной компании (на персонал, офис и т. п.) (см. § 7.7.3);

• расходы на техническое обслуживание;

• расходы по контракту на эксплуатацию;

• страхование (см. § 6.6.2).

Первый шаг при прогнозировании операционных доходов и расходов на топливо и сырье с использованием модели заключается в определении ключевых операционных допущений – например, для производственного предприятия.

• Каков первоначальный объем выпускаемой продукции?

• Каким образом изменится этот объем с течением времени?

• Сколько времени займет техническое обслуживание?

• Какой период времени также следует запланировать для внеплановых остановок?

• Какова норма потребления топлива или сырья?

• Каким образом изменится это потребление с течением времени?

Доходы от продажи и расходы на топливо или сырье являются результатом следующего:

• этих операционных допущений;

• условий проектных соглашений, таких как контракт на поставку сырья или контракт на покупку продукции;

• допущений по поводу рыночных цен в случае отсутствия таких контрактов.

Прогнозы относительно изменения всех этих показателей также необходимо учитывать.

На стадии сооружения проекта модель учитывает следующее.

• Требуемое соотношение между собственным капиталом и заимствованием (см. § 12.1).

• Любые ограничения, накладываемые на использование заимствования (например, кредиты, выданные экспортно-кредитным агентством, используются только для экспортируемого оборудования, или расходы в определенной валюте финансируются кредитами в той же самой валюте).

После этого она рассчитывает график использования собственного капитала и заимствования.

Использование заимствования позволяет увеличивать процентные выплаты (в период сооружения проекта), которые также должны быть профинансированы.

В период эксплуатации модель учитывает следующее.

• Приоритетность распределения чистого операционного денежного потока (см. § 12.5.1).

• Распределение денежных средств по соответствующим статьям платежей для погашения долга (см. § 12.2.4).

• Расчет процентных платежей, что позволяет хеджировать контракты (см. § 8.2).

Хотя решение об инвестициях в проект в первую очередь должно основываться на оценке денежного потока (см. § 11.8), бухгалтерские показатели важны для спонсоров, которые не заинтересованы обнародовать бухгалтерские убытки от инвестиций в созданную ими проектную компанию. В действительности спонсоры могут решить отказаться от идеального с теоретической точки зрения способа финансирования и использовать другой способ финансирования проекта (например, через лизинг, см. § 2.4), если это обеспечит более высокую бухгалтерскую прибыль.

Таким образом, хотя финансовое моделирование для проектного финансирования рассматривается с учетом денежного потока, а не с учетом бухгалтерских показателей, но обычно бывает необходимо приложить бухгалтерский отчет к модели (то есть отчет о прибылях и убытках и бухгалтерские балансы для каждого отчетного периода).

Кроме этого, необходимо проконтролировать результаты учета прибыли спонсоров; существует множество причин, по которым бухгалтерские показатели нужны для финансовой модели проектной компании.

• Налоговые платежи рассчитываются на основании бухгалтерских показателей, а не на основе величины денежного потока (см. § 11.7.1).

• Бухгалтерские показатели определяют возможности компании выплачивать дивиденды (см. § 11.7.2) и могут оказывать влияние на ее способность продолжать торговлю своими акциями (см. § 11.7.3).

• Наличие бухгалтерского баланса – это хороший способ контроля за ошибками в модели; если бухгалтерский баланс не сходится, то, следовательно, где-то есть ошибка.

Наиболее важные различия между бухгалтерским учетом и расчетом денежного потока проекта определяются капитализацией и последующей амортизацией проектных расходов.

Если проектная компания должна была списывать затраты по проекту тогда, когда они были понесены, то в результате на стадии сооружения проекта компания несла бы огромнейшие убытки, сопровождаемые огромной прибылью на стадии эксплуатации. Очевидно, что это не отражает реальной ситуации в проекте.

В большинстве стран проектные затраты капитализируются (то есть добавляются к стороне активов бухгалтерского баланса), вместо того чтобы немедленно списываться со счетов. «Затраты» в этом случае включают в себя не только расходы, связанные с сооружением проекта (то есть постоянные активы), но также и переменные расходы, которые возникли до того, как проект перешел на стадию эксплуатации (то есть расходы, связанные с финансированием и освоением (включая процентные выплаты на стадии сооружения), вознаграждение консультантам и т. п.).

Впоследствии капитализированные затраты амортизируются (списываются) и вычитаются из доходов. Стандартная линейная бухгалтерская амортизация проекта может позволить проектной компании списать со счета проектный актив за срок, к примеру, в 20 лет. Таким образом, амортизация проектной себестоимости в 1000 должна составлять 5 % от ее первоначального значения (или 50) ежегодно. Если эта амортизация покрывается налоговым доходом, предполагая налоговую ставку в 50 %, амортизационная компенсация уменьшит размер налога на 25 в течение 20 лет.

Проектная компания может получить выгоду от бо́льших по размеру первоначальных налоговых вычетов, потому что ее инвестиции в постоянные активы имеют право на ускоренную налоговую амортизацию. Например, если ставка налоговой амортизации для проектных затрат составляет 25 % от текущей балансовой стоимости – пример «ускоренной амортизации», которая является типичным инвестиционным стимулом, – то это означает, что амортизация на инвестиции в 1000 будет такова.

Год 1: 25 % от расходов, то есть 250.

Год 2: 25 % от расходов, то есть 188 (за минусом амортизации в год 1), или в итоге 438.

Год 3: 25 % от расходов, то есть 144 (за минусом амортизации в период между 1-м и 2-м годами), или в итоге 578.

Год 4: 25 % от расходов, то есть 105 (за минусом амортизации в период между 1-м и 3-м годами), или в итоге 684.

Год 5: 25 % от расходов, то есть 79 (за минусом амортизации в период между 1-м и 4-м годами), или в итоге 763.