Э. Йескомб - Принципы проектного финансирования

И т. д.

Таким образом, за первые пять лет более чем 75 % проектных затрат могут быть списаны на налоги по сравнению с 25 % при 20-летней линейной амортизации, которую мы упоминали ранее. В последние годы существования проекта налоговые платежи в подобном случае, когда была применена ускоренная амортизация, увеличиваются, поскольку затраты по проекту были уже вычтены из налогов, и поэтому к концу 20-летнего периода суммарный налоговый вычет благодаря амортизационной компенсации (при налоговой ставке в 50 %) будет таким же (то есть 500).

Другим типичным случаем налоговой амортизации является «удвоенная амортизация»: если обычная ставка амортизации актива – это 10 % ежегодно, то удвоенная амортизация позволяет амортизировать при ставке в 20 % ежегодно, скажем за первые три года, и затем по ставке 10 % ежегодно. Таким образом, при сравнении с методом сокращающегося баланса, рассмотренным нами ранее, к концу пятого года на этом основании 80 % от стоимости расходов должны быть списаны относительно налогов.

В некоторых странах (например, в США и Великобритании) амортизация осуществляется по-разному для налоговых целей и в целях бухгалтерского учета: с целью бухгалтерского учета проектный актив амортизируется в течение всей его жизни; таким образом соотносятся расходы, связанные с этим активом, с прибылью, которую он сгенерировал, и увеличивается учетная прибыль в первые годы существования проекта, тогда как в налоговых целях используется ускоренная амортизация.

Разница между этими двумя суммами относится на (или в последующем вычитается из) налоговый резерв в обязательствах бухгалтерского баланса. В других странах (например, Германии и Франции) бухгалтерская и налоговая амортизация обязательно должны быть одинаковыми.

Различные ставки амортизации могут применяться к различным частям проекта (например, для зданий и оборудования). В таких случаях ЕРС-подрядчик будет обязан распределять единовременно выплачиваемые суммы цены ЕРС-контракта на такие компоненты в целях налоговой систематизации.

«Собственный капитал», предоставляемый спонсорами, не всегда может быть в форме обыкновенных акций. В налоговых и бухгалтерских целях для спонсоров часто бывает более выгодно частично предоставлять этот собственный капитал в форме субординированного заимствования. Одной из причин для этого будет тот факт, что процентные выплаты по субординированному заимствованию акционеров могут быть вычтены из суммы налогов, в отличие от дивидендов, выплачиваемых по обычным акциям.

Другая причина, почему собственный капитал акционеров часто представляется в виде комбинации акционерного капитала и субординированного займа акционеров (которая ставит заимодавцев в точно такое же рискованное положение, предполагая, что права инвесторов полностью зависимы в платежах и способны возрастать, так же как права заимодавцев, – см. § 11.13.5), – это возможность попасть в ситуацию, которая известна как «дивидендная ловушка» (dividend trap), при которой проектная компания имеет денежный поток, но не может платить дивидендов своим инвесторам из-за отрицательного баланса по отчету о прибылях и убытках, как это представлено в табл. 11.3.

При расчете приняты следующие допущения.

• Проектные затраты составляют 1500, 1200 профинансировано на основании заимствования и 300 из собственного капитала.

• Доходы и расходы постоянны и составляют соответственно 475 и 175 в год.

• Начисляемая амортизация для проектных расходов – 25 % от остаточной стоимости (см. далее).

• Бухгалтерская амортизация равна налоговой амортизации.

• Налоговая ставка составляет 30 %.

• Если проектная компания несет налоговый убыток, налоговый кредит в 30 % от суммы убытка переносится на будущие периоды и применяется к будущим налоговым платежам.

• Основная сумма платежей по долгу составляет 200 ежегодно.

• Показатели представлены за 6 лет, хотя период проектной жизни значительно длиннее.

Расчеты показывают, что проектная компания имеет положительный денежный поток, который позволяет осуществить платежи инвесторам с первого года, но она все равно не сможет выплатить дивиденды, потому что ее бухгалтерский баланс показывает отрицательный баланс в 75 в отчете о прибылях и убытках, возникший в результате ускоренной амортизации, которая создает бухгалтерские убытки в первый год, и только в третьем году этот отрицательный баланс устранен, и, таким образом, проектная компания не может выплачивать дивиденды до этого момента. Даже к шестому году избыточные средства не могут быть полностью выплачены инвесторам, и значительная задержка в получении этих платежей существенно сокращает их ставку доходности.

В общем виде «дивидендная ловушка» здесь – это функция разницы между амортизацией и суммами платежей по основному долгу; если первый показатель в значительной степени больше, чем последний, то размер «дивидендной ловушки» увеличивается, в противном случае она пропадает. Эта проблема имеет меньшую актуальность в странах, где бухгалтерская амортизация не является зеркальным отображением налоговой амортизации.

Если собственный капитал инвесторов частично выплачен в виде субординированного заимствования и сбалансирован определенными суммами в акционерном капитале, то платежи инвесторам в первые годы, когда дивиденды не могут быть выплачены, могут быть осуществлены в виде платежей субординированного заимствования, – таким образом проектная компания сможет выплатить все избыточные суммы.

Следующий вывод, который можно сделать на основании этих показателей, заключается в том, что часть налоговых выгод от быстрого обесценения теряется впустую – налоговая скидка в 23 в первом году не может быть полностью использована при выплате налогов до третьего года. В таком случае проектная компания может решить:

• не использовать полностью компенсацию быстрой амортизации (то есть вычитать расходы по проекту из налогов по более низкой ставке), что разрешено во многих странах, таким образом, не будет отрицательного баланса по отчету о прибылях и убытках, и, следовательно, будет возможно осуществить выплату дивидендов в первые годы, или

• использовать налогооблагаемую базу лизинга (см. § 2.3) и передавать амортизацию лизинговой компании, которая может тут же использовать эти компенсации, а выгоды от этого использования передать проектной компании через низкие затраты по финансированию.

К другим достоинствам преимущественного использования акционерами субординированного заимствования, а не акционерного капитала при финансировании необходимого собственного капитала проектной компании относится бо́льшая простота процедуры возвращения такого финансирования инвесторам в случае рефинансирования и увеличения главного долга или на более поздних сроках существования проекта, когда инвесторы могут захотеть постепенно получить назад свои инвестиции.