Елена Чиркова - Как оценить бизнес по аналогии: Пособие по использованию сравнительных рыночных коэффициентов

Officer, Micah (2007) The Price of Corporate Illiquidity: Acquisition Discounts for Unlisted Targets // Journal of Financial Economics . Vol. 83. No. 3.

Pratt, Shannon (2009) Business Valuation. Discounts and Premiums. – N.Y.: Jоhn Wiley & Sons.

Pratt, Shannon, Nikulita, Alina (2008) Valuing a Business. The Analysis and Appraisal of Closely Held Companies, – N.Y.: McGraw-Hill.

Rappoport, Peter, White, Eugene (1994), Was the Crash of 1929 Expected? // American Economic Review . Vol. 84. No. 1.

Sanger, Gary, McConnell, John (1986), Stock Exchange Listings, Firm Value, and Security Market Efficiency: The Impact of NASDAQ // The Journal of Financial and Quantitative Analysis , Vol. 21. No. 1.

Shiller, Robert (2005), Irrational Exuberance. – N.-Y.: Brodway Books.

Siegel, Jeremy (2003), What is An Asset Price Bubble? An Operational Definition // European Financial Management . Vol. 9. No. 1.

Sirkin, Gerald (1975), The Stock Market of 1929 Revisited: A Note // Business History Review . Summer 1975. Vol. 49. No. 2.

Trichet Jean-Claude (2003), Asset Price Bubbles and Their Implications for Monetary Policy and Price Stability. In W.C. Hunter, G.G. Kaufman and M. Pomerleano (eds.) Asset Price Bubbles: The Implications for Monetary, Regulatory and International Policies, Cambridge, MA: MIT Press.

White, Eugene (1990), The Stock Market Boom and Crash of 1929 Revisited // Journal of Economic Perspectives . Spring 1990. Vol. 4. No. 2.

Zingales, Luigi (1995), What Determines the Value of Corporate Votes // Quarterly Journal of Economics . Vol. 110. No. 4.

Брейли Р., Майерс С . Принципы корпоративных финансов. – М.: Олимп-Бизнес, 2015.

Вавилова М.А. Целевой мультипликатор российского фондового рынка: Магистерская диссертация на факультете экономических наук НИУ ВШЭ.

Гиоев Г.В. Выбор компаний-аналогов при оценке публичных компаний методом мультипликаторов (на примере продуктовых розничных сетей стран БРИКС и МИНТ): Магистерская диссертация на факультете экономических наук НИУ ВШЭ.

Гринспен А . Эпоха потрясений: проблемы и перспективы мировой финансовой системы. – М.: Альпина Паблишер, 2017.

Грэм Б . Разумный инвестор. – М.: Альпина Паблишер, 2017.

Дамодаран А . Инвестиционная оценка. Инструменты и методы оценки любых активов. – М.: Альпина Паблишер, 2017.

Зингалес Л., Раджан Р . Спасение капитализма от капиталистов. Скрытые силы финансовых рынков – создание богатства и расширение возможностей. – М.: ТЕИС, 2004.

Ивашковская И.В., Кузнецов И.А. Методы коррекции рыночных мультипликаторов на страновые риски // Аудит и финансовый анализ, 2008, № 5.

Киплинг P . От моря до моря. – М.: Вагриус, 2003.

Коупленд Т., Коллер Т., Муррин Д . Стоимость компаний: оценка и управление. – М.: Олимп-Бизнес, 2008.

Линч П . Метод Питера Линча: Стратегия и тактика индивидуального инвестора. – М.: Альпина Паблишер, 2015.

Мерсер К., Хармс Т . Интегрированная теория оценки бизнеса. – М.: Маросейка, 2008.

Хитчнер Д . Премии и скидки при оценке стоимости бизнеса. – М.: Маросейка, 2008.

Чиркова Е.В . Анатомия финансового пузыря. – М.: Кейс, 2010.

Чиркова Е.В. Действуют ли менеджеры в интересах акционеров? Корпоративные финансы в условиях неопределенности. – М.: Олимп-Бизнес, 1999.

Чиркова Е.В. Философия инвестирования Уоррена Баффетта, или О чем умалчивают биографы финансового гуру. – М.: Альпина Бизнес Букс, 2008.

Всюду в тексте мы будем сохранять принятые в финансовой литературе английские обозначения мультипликаторов.

В профессиональных источниках используется также термин «оценочные коэффициенты».

В русском языке в качестве профессионального сленга часто используют оборот «по компам», который происходит от английского слова comparable и его сокращения comps.

Оценщики недвижимости для обозначения данного метода используют еще один термин – «оценка методом сравнения продаж» (sales comparison), при этом подразумевается, конечно же, сравнение цен на сходные объекты недвижимости.

Большинство примеров в книге являются абстрактными. Для большей наглядности и упрощения расчетов в них используются небольшие круглые числа.

Здесь необходимо уточнить, что лучше сравнивать именно цены одной акции, а не капитализацию различных компаний, поскольку в долгосрочной перспективе следует оценивать результаты, которые показывает компания в расчете на одну акцию, чтобы не «примешивать» к операционным результатам влияние на капитализацию слияний и поглощений, выпусков и выкупов акций и т. п. Это логично с точки зрения акционеров компании, у которых при слияниях и поглощениях и при выпуске новых акций остается на руках такое же количество акций в штуках, как и ранее, а меняется лишь их доля в компании (если только они не инвестируют в нее, покупая акции дополнительной эмиссии, или не продают акции, при их выкупе компанией). Подробнее об этом см. в разд. 3.1.

Авторы – консультанты компании McKinsey. Эта одна из самых известных книг по оценке в мире.

Также используют термин terminal value, который зачастую переводят либо «калькой» с английского – «терминальная стоимость», либо «конечная стоимость». Встречается также термин postprognosis value – постпрогнозная стоимость. Я же предпочитаю доброе русское выражение «остаточная стоимость».

В последующих главах мы будем говорить об этих показателях подробно.

Под «справедливой» понимается цена, равная оценке по дисконтированным будущим денежным потокам, т. е. цена, совпадающая с так называемой внутренней (intrinsic), или инвестиционной, стоимостью актива.

Иными словами, эффективный рынок не обязательно рациональный (на рациональном активы оцениваются по справедливой стоимости).

При таком методе сырье, купленное последним, первым списывается на производство, поэтому в условиях резкого роста цен может возникнуть ситуация, когда на складе, согласно бухгалтерским документам, будут только старые, относительно дешевые запасы, использование которых в производстве или их продажа приведут к образованию существенной прибыли и, соответственно, высокому налогу на прибыль.

Определение «долгосрочные» является здесь очень важным. Вопрос о том, почему речь идет именно о долгосрочных обязательствах, требует отдельного пояснения (см. разд. 3.1).

Я говорю «как бы принадлежащей», потому что компания в этом смысле напоминает колхоз: теоретически колхозникам принадлежат доли в колхозном имуществе, но в реальности крайне трудно (практически невозможно) получить их натурой. В англоязычной литературе распространен термин claim (право требования), т. е. акционеры имеют право требования на часть активов компании.

Тот факт, что какие-то активы компанией не используются, не означает, что они ничего не стоят. Вероятно, их можно продать, т. е. они имеют так называемую ликвидационную стоимость.

Оценка проектов на основе их прошлого считается методологически некорректной, и причины этого прекрасно изложены в учебниках по корпоративным финансам, в частности в учебнике [Брейли, Майерс 2015].