Джон Богл - Не верьте цифрам! Размышления о заблуждениях инвесторов, капитализме, «взаимных» фондах, индексном инвестировании, предпринимательстве, идеализме и героях

Во-первых, потому что индексное инвестирование пока еще не выполнило своей задачи. Во-вторых, потому что сегодня мы извращаем идею индексного инвестирования, добавляя к ее роли оптимального инструмента для долгосрочного инвестирования («базовой индексации») новую роль инструмента для краткосрочных спекуляций («периферийной индексации»). И в-третьих, потому что еще недостаточно много индивидуальных инвесторов осознало те необычайные преимущества, которые предлагает им индексная стратегия.

О том, какую задачу предстоит выполнить индексному инвестированию, было сказано в статье, опубликованной в журнале Fortune в июне 1976 г., как раз в тот момент, когда мы только что запустили наш First Index Investment Trust. Принадлежащая перу журналиста А. Эрбера, статья носила название «Индексные фонды – идея, для которой пришло время». Ее автор приходил к заключению, что «индексные фонды обещают радикально изменить мир управления активами». И однако почти три десятилетия спустя, несмотря на свое значительное влияние, индексное инвестирование не смогло изменить мир. Самое печальное, что оно не сумело изменить даже мир взаимных фондов, где активные управляющие, кажется, сознательно закрывают глаза на уроки, которые преподносит им успех индексной стратегии.

Причины этого успеха предельно просты: 1) максимально широкая диверсификация, часто охватывающая весь фондовый рынок США; 2) фокус на долгосрочных инвестициях с минимальной, даже номинальной оборачиваемостью портфеля (от 3 % до 5 % в год); 3) минимальные издержки, иногда без комиссий за консультирование, без начальных нагрузок, с минимальными операционными расходами. И, однако, вместо того чтобы попытаться скопировать эти факторы успеха, отрасль взаимных фондов делает едва ли не прямо противоположное.

Взять хотя бы то, что всего около 500 из 3700 существующих ныне фондов акций могут рассматриваться как широко диверсифицированные и ориентированные на обширный рынок. Они покупают акции для того, чтобы их держать . Остальные примерно 3200 фондов специализируются на относительно узких сегментах рынка или его конкретных секторах, на международных рынках или рынках отдельных стран, и, кажется, покупаются лишь для того, чтобы однажды – достаточно скоро – быть проданными. Оборачиваемость портфелей, которая в 1975 г., на момент создания нашего первого индексного фонда, составляла 37 % и рассматривалась мной как «чрезмерно высокая», сегодня колеблется в пределах 100 % из года в год.

Далее, несмотря на то что расходы фондов, по сути, определяют успех или неуспех инвесторов, стремящихся к накоплению капитала, их уровень стабильно повышался в противовес снижающимся расходам индексных фондов. Первоначально коэффициент расходов нашего индексного фонда Vanguard 500 составлял 0,43 % по сравнению с 1,40 % в среднем фонде акций. Сегодня он составляет 0,18 % и даже меньше, в то время как коэффициент расходов среднего фонда акций вырос до 1,58 %. Добавьте к этому торговые комиссии и издержки оборачиваемости портфеля, и суммарные издержки такого фонда составят все 2,5 %, означая будущее преимущество в доходности индексного фонда по крайней мере в 2,3 % в год.

Примечательно, что активно управляемые фонды Vanguard учатся на успехе наших индексных фондов. На самом деле благодаря низким комиссиям за управление, выплачиваемым внешним менеджерам, относительно низкой оборачиваемости портфелей и довольно успешному, хотя и иногда ошибочному, выбору инвестиционных менеджеров наши активно управляемые фонды, как показало исследование в Journal of Portfolio Management [202] Reinker K., Edward Tower E. Index Fundamentalism Revisited // Journal of Portfolio Management . 2004. , фактически с момента своего создания опережали наш индексный фонд. (Хотя, если брать доходности после вычета налогов или если взять период для сравнения, начиная не с 1989 г., а с 1976 г., то наш индексный фонд показывал лучшие результаты.) Я не соглашусь с авторами статьи в том, что наши активно управляемые фонды доставляют мне «больше радости». Могу вас уверить, что наибольшее удовольствие я испытываю от возможности применять в жизни те фундаментальные принципы, которые лежат в основе успеха наших индексных и активно управляемых фондов.

Моя вторая причина для беспокойства связана с тем, что оригинальная идея индексного фонда – держать весь американский фондовый рынок с низкими издержками и бесконечно долго – сегодня, мягко говоря, подвергается серьезным искажениям (рис. 18.5). Ядро индексной стратегии – мудрость долгосрочного инвестирования – все больше разрушается под давлением безрассудства краткосрочных спекуляций. И индексные фонды являются одним из главных инструментов такого разрушения. Почему? До потому что сегодня в термин «индексный фонд», как и в термин «хеджевый фонд», мы вкладываем практически любой смысл, который нам выгодно в них вложить.

Помимо 109 индексных фондов, отслеживающих относительно небольшое количество индексов широкого рынка (S&P500, Wilshire Total Market, Russell 3000), существует 224 индексных фонда, основанных на специализированных индексах, таких как акции компаний с малой капитализацией, технологические акции, даже южнокорейские акции, фонды, которые, кажется, покупаются только для последующей продажи. (Я признаюсь, что сам причастен к созданию сегментно ориентированных индексных фондов, например, акций роста и стоимости и акций компаний с малой капитализацией. Но сегодняшние специализированные индексные фонды имеют куда более узкую базу.)

Большую роль в расширении рынка индексного инвестирования сыграли «биржевые индексные фонды» (ETF), которые по сути представляют собой индексные фонды, предназначенные для краткосрочной торговли на фондовым рынке. Сегодня активы биржевых индексных фондов в общей сложности составляют $150 млрд, одну четвертую от совокупных активов взаимных индексных фондов в $550 млрд. Кажется вполне логичным, что в форме ETF активно торгуются специализированные фонды; на настоящий момент их насчитывается 118 с активами примерно $60 млрд. Но, к моему удивлению и разочарованию, на рынке ETF сегодня доминируют не узкие сегментно ориентированные фонды, а фонды широкого рынка, включая «Пауков» на основе S&P500, iShares, «Кубики» NASDAQ и «Бриллианты» на основе индекса Dow Jones. Именно на эти популярные биржевые индексные фонды приходится более $90 млрд активов, – индексные фонды, которые раньше покупались для того, чтобы их держать, теперь покупаются исключительно для продажи.

Без преувеличения, «купить, чтобы продать» – это и есть предназначение таких фондов. Паи биржевых индексных фондов оборачиваются со скоростью, которую я раньше счел бы немыслимой. Ежедневно примерно на $8 млрд паев «Пауков» и «Кубиков» переходит из рук в руки, что в пересчете на год дает оборачиваемость портфеля 3000 %, соответствующую среднему периоду держания всего 12 дней! (Оборачиваемость паев обычных взаимных фондов сегодня колеблется в диапазоне 40 %, что уже является чрезмерным и попахивает спекуляцией.) Между тем в такой фантастической оборачиваемости ETF нет ничего удивительного. Создатель «Пауков» традиционно рекламирует свой продукт следующими словами: «Теперь вы можете торговать индексом S&P500 на протяжении всего торгового дня в режиме реального времени». (Меня так и подмывает спросить: «Какой дурак будет это делать?»)