Владислав Иноземцев - Экономика без догм: Как США создают новый экономический порядок

Именно это и произошло в 2012–2017 гг., когда ЕС реализовал в общей сложности три крупных раунда финансовой поддержки Греции, позволивших в итоге стране избежать дефолта по своим внешним займам. Общая сумма объявленных долговых списаний, дополнительных кредитов и стабилизационных займов составила по итогам этой феерической эпопеи €310 млрд, или более 178% от размера ВВП Греции по состоянию на 2016 г.264 Греческий кризис во многом сыграл для Европы ту роль, которую в США незадолго до того исполнил финансовый кризис 2008–2009 гг.: после двух повышений процентной ставки в 2011 г. Европейский центральный банк резко поменял тренд своей кредитной политики и довел учетную ставку до 0,05% в 2014 г. и до 0% в 2016-м; при этом, что было даже важнее, с середины 2014 г. депозиты коммерческих банков в ЕЦБ стали приносить отрицательную доходность, которая достигла показателя –0,4% годовых весной 2016 г.265 Более того, сама по себе греческая драма не была бы столь принципиальна, если бы она не была тесно связана (как уже отмечалось выше) с бедственным положением в остальных южных странах ЕС. Объем финансовых обязательств Греции, чьи дела находились в ужасающем состоянии, тем не менее был очень невелик в сравнении с показателями Испании (€1,1 трлн, или 99,3% ВВП) и особенно Италии (€2,29 трлн, или 134,8% ВВП) в 2016 г.266 Распространение эффекта домино на экономику других средиземноморских стран мог действительно стать роковым событием, способным похоронить проект единой европейской валюты. Поэтому ЕЦБ ответил на греческие проблемы не только несколькими пакетами финансовой помощи самой Греции, но и развертыванием собственной программы количественного смягчения — причем в масштабах, несопоставимых с теми, которые имели место в качестве непосредственного ответа на кризис 2008–2009 гг. (в тот период объявленный объем выкупа корпоративных бондов составлял €60 млрд, тогда как в 2015–2018 гг. он превысил €2,6 трлн267). Это, на мой взгляд, позволяет говорить, что во второй половине 2010-х гг. Европа догнала США (и Японию, которая с 2010 по 2015 г. осуществила количественное смягчение (известное как comprehensive monetary easing), выкупив корпоративных облигаций почти на ¥30 трлн [$355 млрд]268 и доведя свой государственный долг до 197% ВВП269 без учета государственных гарантий и задолженности почтовой службы) в способности использовать инструментарий кредитной политики для поддержания своей экономики (в какой-то мере можно утверждать, что европейская финансовая эквилибристика оказалась более изощренной, поскольку в еврозоне не было создано единого министерства финансов и налоговой службы).

Подводя предварительный итог, следует подчеркнуть, что в период с 2008 по 2016 г. монетарные власти и правительства всех трех основных экономических центров мира осуществили шаги, которые ознаменовывали практически полный разрыв с традиционной финансовой политикой.

Во-первых, они впервые (за исключением Японии, которая делала это и раньше, пусть и не в таких масштабах) рискнули опустить учетные ставки центральных банков до нуля и использовать этот инструмент для практически неограниченного кредитования своих правительств (или правительств некоторых из стран — членов валютного блока) для обеспечения возможности наращивания ими своих бюджетных дефицитов. Подобным образом центральные банки способствовали в конечном итоге поддержанию спроса за счет увеличения расходов правительств и обеспечивали дополнительные возможности по преодолению экономического кризиса. При этом впервые в истории (опять-таки если не брать в расчет Японию) оказалось, что существенное увеличение кредитной эмиссии и государственных расходов может не порождать инфляции — даже напротив, осуществляться практически на грани сползания экономики к дефляции. Последнее крайне важно, так как сочетание неограниченного кредитного предложения и низкой инфляции в 2010-е гг. стало фундаментальным основанием для превращения политики нулевых процентных ставок в «новую норму» (если сравнить эту ситуацию с 1930-ми гг., когда процентные ставки были крайне низкими, главным отличием окажется то, что в то время денежное предложение оставалось ограниченным и цены устойчиво снижались с мая 1930 г. по март 1933 г., а затем снова в 1938–1939 гг., причем в 1931–1932 гг. темпы падения год к году достигали 10%270).

Во-вторых, власти предприняли (причем также впервые, хотя имеются попытки отнести первое проявление такой политики к весне 1932 г. и можно вспомнить японский опыт 2001–2006 гг.) количественное смягчение, сутью которого было массирование кредитование банков и корпораций со стороны центрального банка, принимавшее форму выкупа структурированных долговых обязательств без какого-либо залогового обеспечения. В качестве особой формы этой же политики можно воспринимать и переход под контроль правительств крупных компаний или банков, что позволяло им получить дополнительную ликвидность для сохранения своей платежеспособности. Политика количественного смягчения была в основном ноу-хау периода 2008–2016 гг. и сыграла, на мой взгляд, определяющую роль в предотвращении полномасштабного долгового кризиса, создав предпосылки для относительно быстрого возвращения экономик ведущих стран к росту.

В-третьих, особое внимание следует уделить опыту финансового регулирования в зоне евро, где долговой кризис в Греции поставил перед правительствами входящих в еврозону стран и перед ЕЦБ и руководством Европейской комиссии особо сложные проблемы, связанные со спасением от дефолта суверенного государства, входившего в данную валютную зону. Способность ЕЦБ осуществить в 2010–2016 гг. массированную программу количественного смягчения для государств, находящихся вне формального суверенитета центрального банка, стало уникальным примером того, как финансовые власти могут противодействовать распространению кризиса внутри интегрированной группы государств, а не только в рамках одной страны.

В-четвертых, финансовые процессы, происходившие в развитых странах в 2008–2016 гг., отличались от всех предшествующих случаев и масштабами государственного вмешательства в экономику: если суммировать все программы вливания денег через бюджет и ФРС, которые были предприняты в США в 2008–2014 гг., они составят $3,6 трлн, или 23% ВВП Соединенных Штатов 2007 г.271; аналогичный показатель для Японии находился на уровне ¥43 трлн, или менее 10% ВВП 2007 г.272 (в еврозоне основная помощь сводилась к снижению процентной ставки273, количественное смягчение было реально запущено только после начала долгового кризиса в Греции). Фактор масштаба сыграл в данном случае определяющую роль, заставив правительства поверить в то, что для совремeнной монетарной политики практически нет ничего невозможного (стоит напомнить, что первый в истории прецедент количественного смягчения 1932 г. предполагал предоставление дополнительной ликвидности через покупку государственных облигаций на $1 млрд, или 1,67% ВВП США274). Только размер вмешательства властей в 2008–2016 гг. предотвратил развитие ситуации по негативному сценарию.