Федор Бражников - Многофакторное формирование стоимости компании

Также часто присутствует фактор внутренних причин важности сделки (в случае купли-продажи бизнеса) для одной из сторон (времени (срочности), получения ликвидности для других проектов, размера бизнеса компании и т. д.), что способствует либо дисконтам, либо премиям к цене, уплачиваемой за компанию (долю в компании). Мотивы сторон – это тоже субъективный фактор, влияющий на стоимость компании.

То есть, если есть субъективные факторы, оценка стоимости компании не может быть полностью объективной, а если она не является полностью объективной, то и объективной стоимости компании нет. Есть лишь оценка стоимости, выполненная с разной степенью достоверности и приемлемая для сторон в конкретный момент времени.

Это отнюдь не означает, что стоимость не надо рассчитывать по формулам, проводить дью-дилидженс – наоборот, это обязательно надо делать, но полученные цифры (и данные) стоит воспринимать лишь как маркеры стоимости, которые нужно знать и использовать в аргументации своей позиции. Если оценка стоимости нужна для совершения сделки между продавцом и покупателем, продавец всегда будет хотеть продать компанию дороже, а покупатель – купить дешевле: как минимум одна сторона, вероятно, будет не совсем довольна. Но потенциальный покупатель является более важным лицом, он будет работать с купленной компанией, развивать ее, он платит цену за компанию (если он не захочет, то ее не купит), поэтому именно он должен иметь ясный план: зачем ему нужна компания, на каких рынках он будет работать, какие дополнительные средства (кроме средств, затраченных на покупку) ему понадобятся, каких результатов он должен достичь и в какие сроки. Поэтому можно сказать, что расчет показателя стоимости – это теоретическая величина, рассчитываемая периодически владельцем бизнеса с определенными допущениями для того, чтобы по рассчитанным маркерам получить примерное представление о правильности движения компании, приращении вложенных средств, о примерных величинах средств, которые можно рассчитывать получить за разные доли владения компанией или за всю компанию, но это представление есть лишь теоретическое представление владельца о стоимости. Получив цифры-маркеры, он может прорабатывать аргументацию для того, чтобы убедить потенциальных покупателей (или инвесторов) войти в компанию. Потенциальный покупатель (инвестор), принимая во внимание свои мотивы, проводя на основании известной информации свою оценку возможной стоимости компании, дью-дилидженс, также получает маркеры различных показателей, как рассчитанных теоретически, так и из документов, и вырабатывает аргументацию исходя из своих мотивов. Показатели стоимости продавца и покупателя, как правило, не совпадают.

Проверить, насколько виртуальное представление о стоимости соответствует реальному, можно только выйдя на рынок для предложения акций (долей) компании на продажу покупателям (инвесторам). И лишь цена, указанная в юридически обязывающем, направленном со стороны покупателя официальном предложении о покупке акций (долей), и будет стоимостью компании (или ее долей) в настоящий момент времени.

Можно предложить следующее определение стоимости:

Стоимость – это выраженная в денежном эквиваленте согласованная оценка компании инвесторами, покупателями и консультантами (профессиональными участниками) финансового рынка, возможная, по их мнению, на текущий момент, исходя из всей полноты находящейся в открытом доступе информации о компании, включающей в себя финансовые и нефинансовые факторы, оценку перспектив развития компании (идеи бизнеса и возможностей его масштабирования), прогноз будущего денежного потока, а также оценку внешней среды и развитость финансовой инфраструктуры, выраженную в согласии инвестировать в компанию или направить обязывающее предложение о покупке части либо всей компании.

Рассмотрим вопрос стоимости публичной или выходящей на IPO компании.

Прежде всего, надо отметить, что публичная компания всегда стоит дороже, чем непубличная, так как для того, чтобы стать публичной, компания должна пройти большой нелегкий путь, познакомив инвесторов с собой, раскрыв большой объем информации о себе как в рамках процедуры дью-дилидженс перед консультантами, так и на добровольных началах. Компания должна провести ревизию всех процедур и процессов, начиная от акционерной структуры и структур управления и заканчивая оформлением различной политики действий компании в определенных ситуациях. Компания исправляет (улучшает) моменты, которые, по мнению консультантов, не соответствуют лучшим практикам, статусу публичной компании или потенциально могут не понравиться инвесторам. За период подготовки к выходу на IPO компания избавляется от «скелетов в шкафу», проводит большую подготовительную работу в целом и надеется на хорошую оценку акций компании (а следовательно, и всей компании) рынком. Инвесторы, радуясь появлению нового эмитента и возможности разместить свободные средства в «новое имя», покупают акции компании либо во время первичного размещения, либо на вторичном рынке. Поскольку компания вышла на IPO, инвесторы считают, что она соответствует требованиям к публичным компаниям, так как консультанты и андеррайтеры должны проверить компанию и подготовить ее к выходу на рынок.

Именно большее число инвесторов и легкость, с которой они могут вложить средства в акции компании на организованном рынке ценных бумаг (и продать акции в дальнейшем), больший объем средств, которыми оперирует вся совокупность инвесторов (профессиональных участников) на организованном рынке ценных бумаг дают больший прирост стоимости (капитализации) компании по сравнению с фазой «непубличности». Количество предложений от потенциальных покупателей на доли (акции) компании, если она не публична, может исчисляться в лучшем случае единицами, количество компаний (инвесторов), которые могут позволить себе финансово купить компанию-цель, – очень мало. Малое количество информации о компании-цели, отсутствие транспарентности, отсутствие оценок эффективности бизнес-процессов и качества управления, возможное наличие «подводных камней» создают риски для потенциального покупателя, и это давит на цену, толкая ее вниз. В свою очередь, выходя на публичные рынки, компания получает доступ к гораздо большему количеству заинтересованных инвесторов, чей совокупный интерес и ликвидность толкают цену вверх.

Существуют два подхода касательно объективности цены компании на публичном (организованном) рынке.

Первый подход заключается в том, что котировка акций компании меняется каждый день по разным причинам (как зависящим от информации о деятельности компании, так и не зависящим напрямую от компании). Соответственно, инвесторы оценивают всю совокупность факторов: свою мотивацию, готовность совершать операции на открытом рынке, ситуацию в мире, в стране, пытаются прогнозировать развитие факторов, влияющих на рынок ценных бумаг в целом, получают информацию о деятельности компании и принимают решение о покупке (или продаже) акций компании. Общая совокупность интерпретаций развития ситуации каждым из инвесторов дает котировку стоимости акции компании в каждый конкретный момент времени, которая при умножении цены акции на количество акций дает общую стоимость компании (капитализацию) в каждый момент времени. Поскольку публичная компания стоит всегда больше, чем непубличная, а инвесторы совершают юридически обязывающие действия с акциями компании, исходя из всей совокупной информации, доступной инвесторам в каждый момент времени, то, согласно первому подходу, цена компании на открытом организованном рынке в каждый момент времени и есть объективная цена компании.